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Raymond
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 核心内参2009-03-17



2009-03-17


〖要闻点评〗

*中国迎来技术性通缩降息无望持续通缩猛于虎
　　
　　国家发改委主任张平6 日详解了中国四万亿投资的去向，并表示初步方案已经有正如市场早已预期的一样，中国居民物价指数(以下简称CPI)在2 月进入负值，同比下降1.6%。从技术上而言，这堪称一个标志性数据，是自2002 年12 月以来，时隔6 年消费物价再次进入负物价时代。尽管断言全面通缩为时尚早，但在可以预见的6 个月左右，月度CPI 仍然可能是负值，并有创出新低的可能性——中国已经正式进入技术性通缩。
　　点评：CPI 进入负值的重要原因在于技术上的因素。去年同期是农历春节，加之南方雪灾，这推高了去年2 月的食品价格，导致去年CPI 达到8.7%的高位。与此同时，由于国际市场初级产品价格持续大幅下降，导致大宗产品进口价格明显下降，带动生产资料和工业品出厂价格指数PPI 大幅下跌4.5%。未来几个月内中国不会出现通货紧缩情况，只是存在通缩压力，并且通缩压力可能转向通缩倾向。

*金砖四国就稳定金融体系反对保护主义达成一致

　　2中国、巴西、俄罗斯和印度的财政部长14 日在英国霍舍姆发表公报说，四国在稳定国际金融体系、采取财政刺激措施拉动内需和反对保护主义等领域达成了一致意见。
　　点评：保护主义已经日益成为全球经济的威胁，必须避免任何形式的保护主义行为，不能让它成为破坏全球经济的因素。我们认为，反对贸易保护主义对防止中国出口过快回落将起到重要作用。

*住建部微服私访30 城市称楼市回暖不再出新政策

　　住建部调研称楼市已回暖地产刺激政策可能性渐冷。前两个月，全国住房成交量同比增长6.1%。刚刚结束的住房与城乡建设部全国房地产市场调研，得出了上述最核心的数据。而“微服私访”的调研形式，也增强了住建部对这一数据的信任度。由此，住建部将今年上半年的地产市场依然定性为观察期。
　　点评：住建部此次调研，有两点值得注意。第一，调研以“微服私访”形式进行，时间长达一个月。第二，救市争论核心已经从泛泛的救市转向是否要救开发商。全国的住房成交量在此前两个月同比增长6.1%。这个数字尽管抹煞了地域间的差异，但依然能大体反映出，成交量回暖在全国范围内蔓延。


〖公司点评〗

*三九医药（000999）年报点评

　　主要结论：三九医药自华润入主后，历史包袱顺利放下，做为国内OTC 品牌企业的龙头，三九营销平台的竞争优势得以释放，基本面有较大的改观，未来发展较为确定，是医药股中的战略配置品种，我们依然维持公司股票“买入”的投资评级。业绩符合股改承诺。公司2008 年实现营业收入43.16 亿元，同比增长24.12%；实现净利润5.00 亿元，同比增长77.41%。实现经营性净现金流量11.06 亿元，同比增长78.93%；EPS 为0.51 元，扣除非经常性损益后EPS 为0.46 元（以前年度已经计提各项减值准备的转回贡献了2946 万元）；净资产收益率为15.63%，增加了5.38 个百分点。利润增速超过收入增速主要得益于期间费用率和所得税率的下降：（1）整体毛利率为45.49%，同比下降了2.1 个百分点，但制药业务抵御了2008 年成本上涨的压力，毛利率基本维持了稳定；（2）期间费用率为29.6%，同比下降了3.95 个百分点，其中财务费用率和销售费用率各下降了2.93 和1.72 个百分点，管理费用率同比上升了0.70 个百分点；（3）受益于所得税率的下调，公司实际税率下降了10.9 个百分点。制药主业显现了良好发展态势。公司主业回归医药战略实施顺利，2008 年公司为实现专业化的发展战略，公司对子公司按剂型和品种进行了明确定位，并进一步整合产业链，成立了三九医药中药配方颗粒事业部，组建抗生素和普药销售事业部，制药业务延续了良好的发展态势。2008 年，公司制药业务营业收入23.7 亿元，较上年同期增长18.8%。其中OTC 销售额达到15.8 亿，同比增长13.4%；中药处方药销售额达到3.2亿，同比增长37%；抗生素制剂延续了较快的增长势头，但由于原料药销售下降的影响，抗生素及普药整体销售额为2.8 亿，同比仅增长16.8%；免煎中药通过实行积极的销售政策实现了快速增长，销售额达到1.6 亿，同比增长64%。
三九营销平台的竞争优势逐步释放。我们一直强调三九的核心竞争力在于其突出的营销能力，在公司增加市场投入后，三九营销平台的竞争优势将释放出来。2008 年，感冒灵系列同比增长14.65%，皮炎平同比增长13.2%，参附注射液同比增长35.81%，三九胃泰保持平稳态势；而且，公司OTC 新产品同比增长了79%，其中小儿感冒灵、强力枇杷露、小儿止咳糖浆和复方氨酚烷胺实现了大幅增长，妇科药抗宫炎片和归芍调经片增长低于预期。处方药新产品奥尼捷增长迅猛。
　　公司未来发展在于品种的丰富。三九医药的OTC 营销能力我们不用置疑，公司的品类规划策略实施较为成功，在感冒用药和皮肤科用药上不愧是第一国产品牌，2008 年在较大基数上仍取得两位数的增长，我们认为公司的营销优势还将进一步的体现。在未来公司的发展后劲上，我们认为公司一方面在于引入新品种，形成几大门类的产品群，维持OTC 营销优势，另一方面在于恢复公司在医院营销渠道的竞争优势，在中药注射液、免煎中药上进一步突破。公司可以借助基本药物制度以及部分省市将免煎中药列入以保范围的契机，做大做强处方药和中药免煎的市场。我们分析认为：公司未来的品种并购将会加速，值得投资者重点关注。中药注射液板块的负面影响正在恢复。去年由于中药注射液问题频出，四季度中药注射液的销售收入有所下滑。但根据我们跟踪的情况，象参附及参麦注射液这样的心血管急救经典用药的终端需求还是非常刚性的，近期部分重点城市用药开始呈现了恢复性增长态势。我们还是维持之前的观点，中药注射液是中药现代化的瑰宝，临床价值是无法替代的，短期内可能受到一些负面的影响，但随着中药注射剂的安全性再评价的结束，行业整治的深入，低水平的企业被清理出局后，象三九雅安这样的优势企业价值才会更加充分的体现。盈利预测和投资建议。公司回归制药主业，发展战略清晰，管理效率得以提升。我们认为：未来几年，公司在大股东华润的支持下，有望发挥在品牌和渠道管理上的竞争优势，并加快外延式扩张的步伐，业绩有望较快增长。我们给予公司2009、2010 和2011年的盈利预测，EPS 分别为0.61、0.75 和0.91 元，对应的动态市盈率分别为23.2、20.4和16.8 倍。我们认为，三九医药自华润入主后，历史包袱顺利放下，做为国内OTC 品牌企业的龙头，三九营销平台的竞争优势得以释放，基本面有较大的改观，未来发展较为确定，是医药股中的战略配置品种，我们依然维持公司股票“买入”的投资评级。主要不确定性。公司新产品的上市速度和市场开拓速度。

*宗申动力调研简报－产销两旺结构升级提升毛利摩托车下乡细则出台拉动行业长期增长

　　公司目前生产经营任务饱满，产销两旺，比亚乔2009 年1－2 月单月产量在2 万台以上，通机公司24 小时开工生产，预计全年销量同比增长15 万台以上。且产品结构升级明显，附加值高的三轮摩托车发动机产量占比从以往的30%的比例提高到目前的50%以上；通机公司今年也从MTD 引进了盈利能力强的水平轴通用机械发动机，加之铝合金等原材料价格的下降进一步改善了公司的盈利空间，因此我们预计公司各项业务毛利率将普遍上升1.5 个百分点。此外，公司正在研发550cc 的大功率柴油发动机，为三轮摩托车配套，该产品在国内市场尚未充分开发，市场潜力很大，预计今年下半年样机将问世，技术来源于比亚乔，这可能成为公司下一个利润增长点。如果市销对路，不排除公司在2010 年通过再融资量产的可能。2009 年3 月13 日《汽车摩托车下乡实施方案》印发，标志汽车摩托车下乡方案正式启动。根据实施方案，2009 年3 月1 日至12 月31 日，农民报废三轮汽车并换购轻型载货车，以及购买微型客车的，按换购轻型载货车或微型客车销售价格的10%给予补贴；同时，对报废三轮汽车（三轮汽车指原三轮农用车）每辆定额补贴2000 元；此外，2009 年2 月1 日至2013 年1 月31 日，农民购买摩托车按销售价格的13%给予补贴，单价5000 元以上的,每辆定额补贴650 元。每户农民限购两辆享受补贴的摩托车。此次摩托车下乡政策正式实施，其细则好于预期，补贴幅度为13%，而不是10%（换购轻型载货车或微型客车的补贴幅度）；每户农民购买摩托车享受补贴最多可以达两辆，也高于换购轻型载货车或微型客车的优惠程度；且摩托车下乡实施的是普惠制，而不是只扶持行业龙头和大型企业，凡生产三轮汽车并且同意对产品质量、经销网点、售后服务、价格、销售统计和政策宣传等工作进行承诺并签订责任书的企业，可以参与汽车摩托车下乡产品生产和销售。摩托车下乡政策持续时间长达4 年，对于摩托车行业形成了长期利好。
　　
*天地科技－－关于中国证监会北京监管局专项检查发现问题的整改报告点评检查发现问题不足以对公司造成重大影响

　　中国证监会北京监管局于2008 年10 月28 日－2008 年11 月20 日对公司进行了关联方资金往来情况的专项检查，发现公司存在山西煤机和原控股股东太原研究院之间存在资金占用和财务、人员不独立等问题。为此北京监管局提出具体的整改事项和要求，天地科技将在2009 年上半年对公司规章制度进行一年一度的修订，要求各单位严格执行。我们认为此次北京监管局的专项检查出具的整改意见对公司基本面尚不构成重大影响，我们依旧维持“增持”的投资评级，预计公司2008－2010 年每股收益为0.79 元、1.08元和1.36 元，2009 年动态P/E 为16.97 倍，目标价位19.44 元，低估6.06%。

*太原重工2008 年年报点评－－业绩超出市场预期 09 年订单在手增长明确

　　公司今日公布2008 年年报，2008 年公司营业收入和净利润分别为70.48 亿元和4.52亿元，同比增长36.85%和28.70%，每股收益为1.22 元，超出市场预期。每股经营性现金流为1.02 元，净资产收益率为32.48%，现金流充沛，净资产收益率显著提高。2008 年大型矿用挖掘机、快速锻造液压机、风电增速器、风机轴等新产品订货增长较快，成为新的经济增长点。成套订货取得新突破。与山东墨龙签订了三辊连轧管机成套合同，和云南文山铝业签订了配套煤气站工程总承包合同，与昆钢、八一钢厂各签订了一条螺焊成套生产线。海外市场开拓呈现新局面，全年出口订货15.7 亿元。开拓印度市场取得成效，实现订货7.8 亿元。起重机、管轧机、挤压机等出口韩国、马来西亚、缅甸、台湾等国家和地区，冶金设备在亚洲市场树立了品牌。轮轴产品出口到美国、加拿大、澳大利亚等国家。矿用挖掘机在秘鲁市场受到了肯定，进入印度市场。公司自主创新和新产品开发也取得了成效，开发了国内第一条拥有自主知识产权的φ180 三辊连轧管机组，打破国外垄断局面，使公司无缝钢管生产设备设计、制造技术达到世界先进水平。无缝钢管成套设备和锻压设备继续保持了国内领先地位。开发了风电增速器，并网发电运行稳定，为批量化规模化生产奠定了基础。大型露天矿用挖掘机的技术性能指标有了大幅度提高，WK-35 矿用挖掘机被认定为国家重点新产品。公司起重机设备业务增长较快，销售收入同比增长45.74%，轧锻设备增长47.50%，挖掘机增长45.13%，火车轮增长9.63%，铸锻件增长25.68%，减速机增长54.88%，油膜轴承增长54.97%。可见除火车轮增长较慢外，其余六大业务增速都很快。公司七大类产品出现了不同程度的毛利率下降，其中起重机设备业务毛利率下降了2.35 个百分点，轧锻设备和挖掘机分别下降了3.30%和3.36 个百分点。由于公司2008年收购了太重集团公司、太重制造公司部分资产，相应的管理费用增加了49%以上。公司 2008 年分红方案为每10 股送4 股转增2 股派现0.50 元（含税），分红方案丰厚，符合市场预期。公司目前在手订单超过100 亿元，2009 年生产经营暂无重大风险，但2010 年及以后能否增长仍具有不确定性。预计公司2009－2011 年每股收益为1.44 元、1.70 元和1.98 元，同比增长18.03%、18.62%和16.37%,具有一定的成长性，给予公司2009 年18 倍的估值水平，目标价位25.92 元，低估18.03%，给予“增持”的投资评级。

*汽车下乡细则出台,每辆最高补贴5000 元
　　
　　3 月13 日，财政部、国家发展改革委、工业和信息化部、公安部、商务部、工商总局、质检总局关于《汽车摩托车下乡实施方案》的通知印发。该通知共涉及补贴行为对象、补贴比例及金额、补贴资金来源等7 方面内容，我们摘录主要内容如下。（1）补贴行为及对象：2009 年3 月1 日至12 月31 日，农民将三轮汽车或低速货车报废并换购轻型载货车(以下简称换购轻型载货车)。享受补贴的轻型载货车每户限换购一辆。报废车辆车主与新换购车辆车主为同一农民；2009 年3 月1 日至12 月31 日，农民购买1.3 升及以下排量微型客车，享受补贴的微型客车每户限购一辆。2009 年2 月1 日至2013 年1 月31 日，农民购买摩托车，享受补贴的摩托车每户限购两辆。（2）补贴比例及金额：对将三轮汽车或低速货车报废并换购轻型载货车的，按换购轻型载货车销售价格10%给予补贴，换购轻型载货车单价5 万元以上的，实行定额补贴，每辆补贴5000 元。同时，对报废三轮汽车或低速货车实行定额补贴。报废三轮汽车每辆给予补贴2000 元，报废低速货车每辆给予补贴3000 元；对购买微型客车，按销售价格10%给予补贴，购买微型客车单价5 万元以上的，实行定额补贴，每辆补贴5000 元；对购买摩托车，按销售价格13%给予补贴，购买摩托车单价5000 元以上的，实行定额补贴，每辆补贴650 元。
　　点评：由于目前微客的售价在4-6 万元左右，轻卡的售价在3-9 万元，因此国家出台的补贴标准能节约车主5%-10%的购置费用，对微客和轻卡的销售构成利好，预计3、4 月份将迎来国内微客和轻卡销售的高峰。虽然江铃汽车、福田汽车、东风汽车、东安动力、江淮汽车、上海汽车、曙光股份等上市公司都将从汽车下乡政策中受益，但我们认为目前最值得关注的上市公司是江铃汽车。江铃汽车约40%的利润由高端轻卡贡献，预计2009 年、2010 年公司EPS 为0.75 元和0.82 元，给予公司“买入”的投资评级。

*三爱富年报点评

　　事件：氟化工龙头和煤化工新军三爱富公布2008 年报。2008 年，公司完成主营业务收入267978 万元，同比增长9.48%；净利润亏损3794 万元，其中：归属母公司所有者的净利润亏损6962 万元。每股收益为－0.20 元。
　　点评：三爱富2008 年业绩不佳主要原因在于：前三季度人民币对美元汇率的升值和出口退税率的调整，贷款利率上调引起营运资金成本增加，严重影响了产品的毛利；第四季度开始，受国际金融危机影响，国内外氟化工市场信心受挫、需求严重萎缩，产品销售订单下滑，价格下调，存货跌价减值增加，造成本年度利润总额出现较大亏损，由于利润总额的下降导致其他与利润相关的指标都有较大幅度的下降。公司的亏损在我们的预料之中。在4 元左右时，我们曾从产业投资角度提示机构投资者三爱富的交易性机会。预计今年上半年业绩仍不佳。考虑到公司今年有望将上海焦化煤化工资产合并如公司，而公司股价已经有一定幅度的上涨，我们暂时将公司评级调整为增持。

*蓝星清洗关于公司重大资产重组进展公告点评

　　事件：蓝星旗下的蓝星清洗发布公司重大资产重组进展公告，主要是对蓝星集团国有股公开征集事项获得国资委批准后，具体工作程序及时间安排做了公告。公司预计4月6 日复牌。
　　点评：蓝星清洗的重组在我们的预料之中。但这里我们再次重申的是，根据我们的判断，蓝星集团旗下蓝星新材和沈阳化工的重组的预期并不强烈，请投资者注意由此带来的风险。目前，我们对新材和沈化的关注更多的是应在其业绩上。


〖行业动态〗

*（行业）国泰航空：油价75 美元 对冲始回本
　　
　　国泰去年亏损近86 亿元，当中有76 亿元来自燃油对冲合约未变现亏损，有关问题亦成为业绩的焦点，问及主席白纪图会否后悔当初有作如此对冲时，他笑言：「回想当初，当然希望没作作对冲，但这是不现实的……燃油占我们去年成本达五成，若我们不作对冲，是极度不负任的做法。」白纪图：无悔对冲燃油去年的燃油对冲合约亏损，除有76 亿未变现亏损，亦有3 亿元已变现亏损，同时亦有10 亿元的未变现亏损，是来自摊占国航(0753)于去年第四季的对冲合约亏损。白纪图指出，截至今年2 月底，集团的未变现对　燃油亏损仍有19 亿元，预计若油价维持于现水平，今年燃油对冲会有更多亏损，但不会高至去年的水平。另外国泰透露目前持有的仓位，若2009 至2011 年三年间布兰特期油于每桶45 美元水平，则国泰须支付14 亿美元平仓，反之期间若油价回升至75 美元水平，则相关合约便可「打平」，没赚没蚀，去年按市值计入的亏损76亿元更可作回拨。有分析员引述国泰管理层于分析员会议上指出，集团未来2 年集团平均对冲了四成的预计用燃油。

*（电力）粤前两月用电量劲减12% 高耗能港企优惠电价取消
 
  昨天从南方电网广东电网公司了解到，享受优惠电价的港澳高耗能企业本月15 日后将恢复原价，用电成本将增加5%左右。这一举措对仍处于金融海啸中的用电量较大的企业来说，无疑是雪上加霜。粤实际用电剧降12%电力被看作是经济形势变化的「晴雨表」，从今年前两个月粤用电量来看，粤经济形势不容乐观。据南方电网最新数据统计显示，今年前2 月，南方五省（区）统调用电量686 亿千瓦时，同比负增长2.6%，其中经济大省广东也出现用电负增长。作为南方电网的用电大户，近5 年来广东用电量一直在增加，但受金融海啸影响，广东省今年前两个月用电量仅为392 亿千瓦时，同比出现负增长8.9%，考虑去年同期受冰雪灾害影响，错峰减供电量（约80 亿千瓦时），广东省实际用电减幅在12%左右。南方电网公司在年初工作计划中明确表示，今年要实现用电增长5%以上的目标，同时准备投入近百亿元对广东电力进行扩容，按目前的态势，能否实现这一目标难以预料。优惠价叫停企业更难捱数据显示，粤用电量急剧下降的主要原因是工业区用电量大幅减少，尤其是东莞、佛山、广州开发区等地区的用电量减幅较大，而居民生活用电基本处于平稳态势。广东电网公司透露，根据国家发改委、中国电监会和国家能源局联合发布的《清理优惠电价的通知》要求，现享受优惠用电的高耗能企业不再享受优惠，用电价格将严格按市场价执行。据了解，按通知要求本月15 日之后，原优惠用电的高耗能企业电价将恢复原价，用电成本将增加5%左右，此前粤在招商引资时对一些港澳台等外资企业有用电优惠，其中涉及高耗能行业，亦在此次调价范围之内。另据南方电网透露，高耗能行业电价调整完毕之后，也可能会对其它行业的优惠用电进行调整，这主要取决于供电成本。

*（航运）美港口预期货量略升

　　据美国零售联会（NFR）和「IHS 全球视野」追踪港口货物网站的综合分析，美国港口3 月份的货柜吞吐量稍为比2 月份要好，预示今年货运旺季前期有些许反应。联会副总裁葛登表示，二月是传统的货运淡季，货量流通缓慢。从目前零售商所处位置来看，春夏季货量逐渐增加，希望这种趋势会在旺季更进一步会扩大。但他指出，今年整体来说，货柜吞吐量不如去年，预期在下半年有明显反弹之前，经济的不景气和销售放慢情况，很难明确说出一个数字。「我们正在经历一个零售商生死存亡的时期，精心存货是大多数商人经营的关键！」二月份美国港口货柜吞吐量预计在100 万箱，比上年同期下跌17.7%。三月份预测在107 万箱，比2 月份上升5.3%，但与上年同期相比跌7.4%。4 月份预测在114 万箱，同比下跌10.3%。五月份预测在116 万箱，同比下跌11.4%。六月份预测在119 万箱，同比下跌8.6%。七月份预测在121 万箱，同比下跌7.5%。而美国港口今年上半年预测货柜吞吐量在660 万箱，同比下跌11.7%。IHS「全球视野」经济学家宾汉姆表示，与港口运力过剩相比，货量上升是一个好消息，这意味着未来货物通过码头不会出现挤塞的问题，证明码头的卡车、理货员工、铁路集运的能力都不会发生问题。

*（消费）华资财阀洽购澳门金沙

　　全球最大赌业及娱乐事业集团拉斯韦加斯金沙，自金融海啸爆发以来，财困阴霾一直挥之不去，大股东、主席兼行政总裁艾德森前日凌晨于美国表示，正与4 名潜在投资者，商讨投资完成暂时停工的澳门威尼斯人第5、6 期。另有两名不同消息人士向本报记者表示，市场正广泛流传，一名华资财阀有兴趣连同赌牌及酒店等，全盘接收金沙于澳门的投资。其中一名消息人士表示，由于金沙目前急需资金周转，作价难以估计，「因为就算佢一蚊卖出去，(澳门金沙)都仲有大堆债务要填！」273 亿债务要「上身」有分析员估计，接收金沙澳门项目的投资，最少有约35 亿美元(约273 亿港元)债务要「上身」，所以一旦出售，作价难免会偏低。他只估计潜在买家购入部分股权的机会不大，「你睇艾德森连个总裁兼营运总监都激走？，之前亦有不少合作不欢而散，相信一般人好难同佢合作到」。另外，也有市场人士对金沙是否愿意出售澳门项目存有怀疑，「美国拉斯韦加斯生意不好，澳门可说是金沙最有潜力的项目」。5 月要复工 否则惹巨额索偿不过，有建筑业界人士透露，威尼斯人与建筑商的合约订明，项目只可延误6 个月，从项目于11 月停工计起，威尼斯人必须于今年5 月或之前复工，否则可能要向建筑商作巨额赔偿，有分析员表示：「赔偿额随时高过完成工程要用的钱，到时想唔破产都唔得。」彭博报道，艾德森日前接受访问时表示，2 间建筑公司表示有兴趣投资，以协助完成其澳门威尼斯人第5、6 期项目，当中包括香格里拉酒店、St Regis 酒店、服务式住宅、赌场及购物商场，艾德森下周将会亲自到中国与他们会面。至于银行方面，艾德森则力撑金沙资金压力已解决，并「豪气」地说，已经没有与银行商讨借贷问题，「现在唯一(与银行)商讨的，只有取得提早赎回债务的许可。」艾德森又于一个投资者会议上表示，正有一个「十分十分有钱」(a very, very deep pocket)的投资者，表示有意购入早前宣布放售的资产，即澳门威尼斯人大运河购物中心，以及四季酒店服务式住宅。据了解，威尼斯人项目由港资建筑商新昌营造(0404)管理，但金沙本身有设计团队，自行与个别项目的承办商交易，新昌只负责管理地盘及协调，即使工程「烂尾」，所受影响亦有限。


〖行业研究〗

*新医疗改革研究_行业报告
　　
　　事件：为保证新医疗改革的顺利实施，政府提出了3 年内将投入医疗卫生费用8500亿，这次国务院总理温家宝在政府工作报告中对8500 亿的具体投向进行了分解。报告指出，今后三年各级政府卫生费用支出拟投入8500 亿元，其中，中央财政拟投入3318 亿元，以保证医药卫生体制改革的顺利推进。政府2009 年财政预算报告指出，本年度中央财政医疗卫生支出安排1180.56 亿元，同比增长38.2%。根据预算报告，这1180.56 亿元中央财政医疗卫生支出主要用于：（1）完善新型农村合作医疗制度，全面建立城镇居民基本医疗保险制度，中央和地方财政补助标准全部达到人均80 元，中央财政安排补助资金304 亿元；（2）进一步支持解决中央和中央下放政策性关闭破产国有企业及地方依法破产国有企业退休人员参保问题；（3）加大城乡医疗救助力度，中央财政安排补助资金64.5 亿元；（4）健全基层医疗卫生服务体系，重点支持建设2.9 万所乡镇卫生院和改扩建5000 所中心乡镇卫生院，支持城市社区卫生服务机构、乡镇卫生院配备医疗设备，中央财政安排补助资金165.3 亿元；（5）强化重大传染病防治等公共卫生工作，中央财政安排补助资金246 亿元，支持地方按项目为城乡居民免费提供基本公共卫生服务，2009年人均公共卫生服务经费标准不低于15 元。
　　点评：新医疗改革的成败归根到底是政府加大医疗卫生投入，我们认为，此次政府增加卫生投入为新医疗改革顺利实施提供了经济保障，显示了政府对新医疗改革非常的重视，医药行业市场规模将随医保覆盖面和保障水平的提高而扩大，医药市场蛋糕的扩大是必然趋势。（1）政府卫生投入的增加继续拉动卫生总费用的提升，预计未来几年，卫生总费用的年增速在10%左右。我们分析认为，未来三年，8500 亿的政府卫生投入相比较2008年2400 亿政府卫生投入的基数似乎没有增量。但我们应看到积极的因素：中央政府将在财政卫生支出中将发挥更大的作用，而且财政卫生支出的增速还会超过整体财政支出的增速。（2）政府加大投入有利于提高医保覆盖面率和保障水平，居民的医疗需求还将进一步的释放。我们预计，未来三年，医疗保险的年总筹资额将分别新增至少100 亿、600亿和600 亿元；预计到2010 年，医疗保险的年总筹资额将超过4000 亿元，2011 年居民参合率达到90%。而且，疾病补偿率和医保报销比重将大大提高，特别是大病补偿的封顶线将达到城乡居民收入的6 倍，统筹水平和层次将进一步提升。我们认为：随着政府投入的加大，医保报销比重和报销封顶水平的提升，居民就诊率和住院次数将继续攀升。（3）政府加大投入将有利于完善基层医疗卫生服务体系和公共卫生服务体系，对于医疗器械行业、疫苗行业和精神卫生用药生产企业构成长期利好。（4）这次政府卫生投入没有提及对公立医院改革的补偿，我们认为公立医院改革将是一个逐步推进、长期的过程。我们分析认为：对于取消医疗机构药品15%顺作加价，如果在政府补偿机制不够的情况下，医院会把运营成本转嫁到上游医药生产企业，可能对医药行业产生负面影响。但是我们判断：取消药品顺作加价的前期铺开可能主要是在发达地区的社区等基层医疗单位，在三级医院大范围铺开可能性不大，取消药品加价、解决以药养医的问题将是一个很漫长的过程，因此我们不必过于忧虑。（5）这次政府卫生投入没有提及对基本药物制度改革的补偿，我们认为国家可能不会对基本药物生产企业进行补偿。我们跟踪的情况是：基本药物目录还需进一步的修改，顺利的话四月份可以颁布；基本药物的生产、采购将以省级为单位，以集中招标采购的方式确定，基本药品定价可能会采取在政府指导价下的省级招标定价；基本药物将全部纳入医保药品报销目录，报销比例明显高于非基本药物；基本药物的临床使用比例尚在讨论中。我们还是看好独家品种进入基本药物目录的生产企业。

*银行业_行业报告
 
    2 月份银行票据融资比重再创新高，对公司短期息差负面影响较大。预计下半年息差走势会比较平稳，原因如下：首先是降息预期弱化。其次，票据融资的比重将有所下降。第三，存量个人住房按揭贷款利率打7 折的情况大部分会在1 季度完成。第四，贷款和存款重定价的时滞差异。息差面临的最大风险是利率市场化，但我们认为2009 年并非放开存贷款利率浮动限制的最佳时机。关注信贷规模增长的同时更要关注投放节奏、信贷结构和投向。短期建议关注大型银行。大型银行中我们建议关注交行和工行；股份制银行中建议关注兴业和招行。

*农林牧渔业_行业报告

　　美国农业部11 日公布了最新的农产品月度供需报告。本次报告中最新预测的2008/2009 年度全球大豆、豆粕、豆油、小麦、玉米和棉花的库存消费比全部上升，分别为22.13%、3.41%、7.38%、24.02%、18.72%和56.3%，比上期分别上涨了0.12、0.01、0.78、1.04、1.14 和1.51 个百分点。同时，受经济危机影响，需求数据连续第4个月被全部调低，最新预测的08/09 年度全球大豆、豆粕、豆油、小麦、玉米和棉花的总消费量较上月预测分别减少了1.94%、2.18%、1.78%、0.22%、0.73%和2.26%。大宗农产品价格维持跌势。本月大宗农产品期货价格继续萎靡，大豆、豆粕、豆油、小麦、玉米和棉花的价格较上月同期分别下跌了9.2%、8%、10.7%、8.2%、2.1%、和7.2%，不断恶化的经济数据使我们依然难以对价格抱有信心。但是通过观察近几个月来的价格走势图，我们发现：自从去年年底以来，主要农产品的价格构筑了一个较长期的底部平台，本月价格虽然又经历了不小的跌幅，但是依然没有跌破去年12 月底创下的低点。因此我们维持之前观点，即像去年下半年那样大幅杀跌的可能性已经大大降低，预计短期内价格将会继续维持底部的徘徊整理之中。在文后，我们附上了主要农产品的供需平衡表和价格走势，供投资者参考。大豆。根据美国农业部09 年3 月份最新预测数据，2008/2009 年度全球大豆产量、消费量和期末库存分别为2.23 亿吨、2.26 亿吨和4995 万吨，产、消量较上月预测同时下降了0.39%。其中全球总产量较上月预测下降了90 万吨，主要是由于受干旱影响，阿根廷地区的收获面积下降从而使其预期产量下降了80 万吨；总消费量较上月预测下降了88 万吨，全部是下游压榨需求下降所致；而由于进出口的顺差缩小使得期末库存上升了0.16%。
　　预计的美、中两地的总消费量较上月预测分别下降了0.55%和0.97%，全部是由于下游压榨需求下降所致，而两地预计的产量则都与上月持平。豆粕和豆油。预计2008/2009 年度全球豆粕产量、消费量和期末库存分别为1.54 亿吨、1.54 亿吨和525 万吨，其中产、消量较上月预测分别下降0.4%和0.32%，而期末库存持平；豆油产量、消费量和期末库存分别为3626 万吨、3604 万吨和266 万吨，其中产、消量分别下降0.55%和1.31%，而消费量下降较大使得期末库存上升了10.37%。对豆粕和豆油的需求预期连续几个月以来一直处于下降通道，随着全球经济的不断恶化，短期内还难以看到扭转的趋势。美、中两地的数据同步于全球，两地的豆粕产量较上月预测分别下降了0.37%和1.23%，消费量分别下降了0.5%和1.24%；两地豆油产量较上月预测分别下降了0.82%和1.36%，消费量分别下降了3.88%和1.05%。小麦。预计08/09 年度全球小麦产量、消费量和期末库存分别为6.84 亿吨、6.49 亿吨，其中产量较上月增长0.24%，主要是澳大利亚小麦的亩产和收获面积超出之前预期，摩洛哥、印度、墨西哥和孟加拉等地的产量也都小幅上调；消费量较上月预测下降了0.57%，主要是由于俄罗斯的饲用需求和美国的食用需求下降所致；供需的此消彼长使得最终的期末库存达到了1.56 亿吨，为近6 年来的最高。本期美国小麦的产量与上月持平，但经济危机带来的食用需求下滑以及预期下榨季播种面积减少造成的种用需求下降，使得本月预测的美国小麦的消费量较上月预测减少了2.13%，从而造成期末库存上升了8.69%；中国本月的数据基本与上月持平。玉米。预计08/09 年度全球玉米产量、消费量和期末库存分别为7.87 亿吨、7.72 亿吨和1.45 亿吨，其中产量较上月预测增长了0.08%，主要是适宜的天气使得南非地区的玉米产量增长了150 万吨，从而抵消了收获面积和亩产下降带来的印度和肯尼亚总计90万吨的产量下滑；消费量较上月预测下降了0.65%，主要是中国、台湾、马来西亚和南非等地的玉米饲用需求下降了220 万吨，并且中国和印度还拖累全球食用、种用和工业等方面的需求下滑了约220 万吨，从而最终使得玉米的期末库存较上月预测上升了5.82%。
　　本月中国调低了玉米除饲用需求外其他需求的数据，从而使得其预期总消费量下降了3.8%，而产量持平造成期末库存大幅上升了12.91%；本月美国的数据没有什么大的变化。棉花。预计08/09 年度全球棉花产量、消费量和期末库存分别为1.09 亿包、1.11 亿包和6255 万包，其中产量较上月预测下降0.79%，主要是中国和巴基斯坦两地的减产所致；中国、印度、美国、孟加拉、巴西和台湾等地的需求低迷使得消费量较上月预测下降了1.35%，这也是自从经济危机以来，需求数据连续第9 个月被调低；而期末库存也继续保持上升趋势，本月数据较上月预测上升了1.36%。美、中两地的数据也与大环境同步，产量数据都与上月持平，消费量较上月预测分别下降了3.85%和1.06%，虽然需求下降的幅度有所减缓，但短期内依然难以看到趋势将会扭转的迹象。

*水泥行业_行业报告

　　事件：国家统计局于3 月11、12 号公布了今年1-2 月份城镇固定资产投资和水泥产量数据。1-2 月，城镇固定资产投资10276 亿元，同比增长26.5%，其中房地产开发完成投资2398 亿元，增长1.0%。1-2 月水泥累计产量为15870.1 万吨，同比增长17%，其中2 月份水泥产量同比增长42.5%。我们认为城镇固定资产投资仍然保持了快速的增长，表明了4 万亿投资对固定资产投资的拉动效应已有所体现。但是房地产投资增速的下滑速度超出了我们的预期，相比于2008 年12 月份房地产投资同比增速10.6%，1-2月房地产投资呈加速下滑态势。1-2 月水泥产量同比增速特别是2 月份同比增速比较异常，主要原因是去年2 月份的雪灾因素。根据我们的测算，2009 年新增水泥需求9000万吨左右，新增水泥产能1.2 亿吨左右，行业整体供大于求，维持“中性“评级，仍然看好西北地区以及四川灾区2009 年的确定性。房地产投资下滑加速，新开工项目增加。房地产投资下滑速度超过我们预期，我们认为主要有两点原因，一是价格指数下降导致完成单位实物量的投资额下降。今年2 月份的PPI 为-4.5%，房地产投资的原材料价格特别是钢材价格的下滑是房地产投资下滑加速的一个原因；二是房地产新开工面积增速的持续负增长。从2008 年7 月份开始新开工面积增速持续负增长，而2008 年新开工面积的下滑会对2009 年房地产投资造成较大影响。从施工和新开工项目情况看，累计施工项目78696 个，同比增加11306 个；施工项目计划总投资163546 亿元，同比增长25.4%；新开工项目18533 个，同比增加4056个；新开工项目计划总投资7437 亿元，同比增长87.5%。我们认为新开工项目的快速增长是4 万亿投资计划的反映，但是这部分新增投资项目对水泥需求产生明显效应可能需要等到下半年。水泥产量的异常增长并不能说明需求的好转。今年1-2 月份水泥产量为15870.1 万吨，同比增长17%，其中1 月份产量为7580 万吨，同比增长2 月份产量为8290 万吨，同比增长42.5%。由于去年2 月份有雪灾和春节因素，所以今年2 月份水泥产量的异常高增长并不能说明需求的好转。我们估计，排除雪灾因素，1-2 月份水泥产量增速应该在-2%左右。3 月份由于是水泥需求传统旺季的开始，我们预计3 月份水泥产量环比会增加，但是2008 年3 月份由于雪灾后水泥需求的集中释放，水泥产量同比增长26%，今年3月份水泥产量同比增速会从1-2 月份的17%大幅回落。
　　2009 年全年水泥产量增速约6%-7%，整体供大于求。对于2009 年水泥产量的预测，我们假设考虑保障性住房建设，房地产投资零增长，2009 年全年新增水泥需求9000 万吨左右，如果排除2009 年四川地震灾区约3000 万吨的偶发性水泥需求，则全年水泥产量增速预计为4%-5%左右。从供给面来看，2008 年全年水泥投资达1051 亿元，同比增长60.76%，预计2009 年将新增1.8-1.9 亿吨新型干法产能，考虑6000-7000 万吨落后产能淘汰，有效新增产能达1.2 亿吨左右，水泥供给将大于需求。整体估值已基本反映了未来较乐观的预期，维持“中性“评级。2009 年对于行业有利的因素为国家4 万亿投资对水泥行业的拉动作用，不利因素为房地产和制造业等行业特别是房地产投资的下滑和水泥产能的大量释放。我们认为现在还很难判断房地产、制造业等行业投资下滑的具体幅度以及4 万亿投资对水泥行业具体的拉动力度和时间。目前A 股水泥行业2009 年平均PE 为19 倍左右，PB 在2.5 倍左右，我们认为已经基本反映了未来4 万亿投资对行业的正面效应，维持”中性“评级。从区域来看，我们依然看好中西部地区特别是西北地区。四川灾区由于2009 年需要完成永久性住房建设且灾后新增建设的水泥生产线需要2009 年底才能逐步投产，故2009 年值得看好。

*南山铝业_债券报告
　　
　　事件：公司于2009 年3 月12 日召开2009 年第二次临时股东大会，会议审议通过了《关于向下修正公司可转换公司债券转股价格的议案》。本次股东大会召开前二十个交易日公司股票交易均价为8.52 元/股，股东大会召开日前一个交易日公司股票交易均价为7.80 元/股，二者均高于公司最近一期经审计的每股净资产和股票面值，故按照二者的高者作为修定后的转股价，因此确定修正后的转股价格为8.52 元/股。
　　点评：（1）股东大会通过修正转股价议案，修正转股价基本符合市场预期，经测算南山转债理论价值上升11.5 元。（2）综合考虑我们的理论定价模型和目前转债市场整体理论价值溢价率水平，并预期南山铝业正股在复牌后维持价格稳定甚至有小幅上涨，则南山转债的目标价确定在110元左右，目前115 元以上的转债价格已经透支20%的正股上涨空间。（3）从前期转债品种修正转股价后走势表现分析，预计复牌后首日不会有良好表现，转债下跌正股上涨的概率较大，维持之前报告中给出的中性评级。

(A.C.T.I.O.N)准则
接受（Accept）集中（Center）信任（Trust）想像（Imagine）唯一（Only）绝不（Never）
Posted: 2009-03-17 17:26 | [楼 主]
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