核心内参2009-02-11
2009-2-11
〖要闻点评〗
*商务部将出台六措施进一步搞活流通扩大消费
中国商务部副部长姜增伟近日表示，商务部将出台六项政策措施进一步搞活流通扩大消费。一是要健全农村流通网络，拉动农村消费；二是增强社区服务功能，扩大城市消费；三是提高市场调控能力，维护市场稳定；四是促进流通企业发展，降低消费成本；五是发展新型消费模式；六是切实改善市场环境，提高消费者信心。
点评：当前国际金融危机尚未见底，对中国经济的影响正在逐步显现，扩大消费面临的压力是客观存在的。我国应把提高消费率、扩大消费需求作为一项长期的战略任务来抓，促进经济增长由主要依靠投资、出口拉动向依靠消费、投资、出口协调拉动转变。新一轮刺激经济扩大内需的关键是刺激国内消费，调控政策要特别注意处理好积累与消费的关系，把刺激国内消费作为头等大事来抓，避免走过去仅靠投资拉动内需的老路子。
*夏斌：金融危机背景下当务之急是采取反周期措施
国务院发展研究中心金融研究所所长夏斌近日指出：在目前经济形势下，为防止经济严重下滑，确保经济增长在8%以上，当务之急是采取反周期措施。在反周期过程中必须同时关注结构调整，这是当前宏观调控首先需要重视的问题。
点评：在反周期过程中，积极发展对外经济贸易，更好地利用两个市场、两种资源，在当前和今后长时期内我国经济工作中仍然具有重要意义。现阶段我国经济发展对外需的依赖有其客观必然性。当前尤其需要正确处理内外需之间关系。
*部分地区粮食价格上涨猪肉价格继续下降
受国内农作物大面积受旱影响，部分地区粮食价格上涨。8 日，山东淄博、辽宁铁岭、江苏连云港、甘肃兰州和吉林长春的粳米，辽宁铁岭、江苏连云港、河南平顶山和广东汕头的富强粉，江苏连云港、吉林长春和山西临汾标准粉价格均上涨，涨幅在3．0％－21．0％之间。
点评：目前立春已过、雨水将至，小麦生产进入春季管理关键时期。1 月13 日国家发改委等多个部门联合发布《防止生猪价格过度下跌调控预案（暂行）》。预计二季度以后生猪供给会进一步增加，价格可能再次大幅度下跌。
〖公司点评〗
*中国玻纤：2008 年报低于预期不影响我们对2009 年的业绩预测
事件：中国玻纤2009 年2 月10 日公布2008 年报。报告期内公司实现营业收入400,836.85 万元，比上年同期增加25.23%；营业利润60,977.93 万元，比上年同期减少13.35%；归属于上市公司净利润24,441.73 万元，比上年同期减少18.87%；实现每股收益0.57 元。
点评：我们原先预计公司2008 年EPS 为0.70 元，与实际年报差距为0.13 元。最主要原因是公司财务费用较我们的预期高了1 亿元多元（原因我们会进一步分析）；同时，实际年报中对少数股东损益的计提比例较我们预期高；再者，公司的综合所得税率较我们预期要高。我们认为，这些影响因素在2009 年会消失，所以不会影响我们对2009 年1.3 元、2010 年1.78 元的业绩预测。而且，公司同时公告，2009 年降进行一些必要的关联交易，其中，铂铑合金网项目和微粉项目我们预计2009 年盈利2 亿元，我们判断在吸收合并之前会进入股份公司，这会进一步提升公司未来的盈利空间。处于谨慎起见，我们暂不调整2009 年和2010 年的盈利预测。我们维持对中国玻纤的买入评级。
*新安股份关于巴西对中国产草甘膦反倾销税率的公告点评
事件：2009 年2 月10 日，新安股份公告，2009 年2 月5 日，巴西外贸委员会决定将中国产草甘磷反倾销税由2.9%下调至2.1%，有效期5 年。自2009 年2 月12 日起生效。
点评：由于巴西草甘磷产能不足，因此，其对原产于中国的草甘磷进一步下调反倾销税率。这对新安的发展有好处。维持对公司的买入评级。
*许继电气公告点评
今日许继电气发布公告称，公司从国家电网公司网站获悉：国家电网公司招投标管理中心、中电技国际招标有限责任公司分别公布了国家电网公司集中规模招标采购葛沪直流综合改造（三沪II 回直流）工程和西北（宁东）-华北（山东）±660 千伏直流输电工程换流站主要设备招标中标人名单，控股股东许继集团有限公司为上述两个工程直流控制保护设备的中标人。根据投标文件，本公司为上述中标产品的制造商。目前供货合同尚未签署，预计上述合同金额不超过2 亿元人民币。
我们认为许继集团作为国内直流保护业务的主要竞争者之一，中标这两项业务显示出一定的竞争实力。目前平安信托入主许继集团业已完成，下一步将是公司对集团公司定向增发，其中许继集团以所持有的福建天宇电气股份有限公司97.85%的股份、许继电源有限公司75%的股权、许昌许继昌南通信设备有限公司60%的股权、上海许继电气有限公司50%的股权、许昌许继软件技术有限公司10%的股权，以及许继集团拥有的全部直流输电换流阀资产将全部进入上市公司，直流保护属于公司盈利能力最强的业务，对上市公司未来业绩将有积极影响。不过由于定向增发业务完成仍需一定的时间，按照项目进入及盈利预测，我们认为2009 年即使增发在上半年完成，按照乐观预计公司目前的动态市盈率已在25 倍左右，我们维持对公司的“中性”评级。
*日照港定向增发停牌一周
日照港今天公告因重大事项停牌一周。我们了解到公司即将推出定向增发方案，发行2-3 亿股，价格4 元，募集资金用于收购西港二期以及建设西港三期。定向增发后估计增厚业绩0.05 元左右。投资评级"中性"。
〖行业动态〗
*（有色）黄金创近3 个月高位
由于多国的中央银行都需要采取史无前例的方法，去拯救其银行体系，例如美国打算成立「坏银行」，专门向该国的银行收购不良资产等，令投资者纷纷看好黄金。当投资者对这些金融资产失去信心时，黄金再度扮演「资金避难所」的角色，金价在周五已升至每盎司927.36 美元，创下近3 个月的高位。分析员：金价将升越历史高位然而，根据伦敦黄金市场协会向24 个分析员所作的调查，有16 个分析员认为，由于多个国家的中央银行需合共投入以万亿计美元于银行体系中，以应付自1930 年代的大萧条以来的最大金融危机，这将令到金价今年至少升值17%，由去年12 月31 日的每盎士882.05 美元，升越去年3 月17 日创下的1032.7 美元历史纪录。「政府可以无限量地印钞票，但却不能(相应地)增加黄金的供应。任何不能由政府颁布法令复制的东西，我们都想拥有。」美国加州的三角洲环球顾问公司首席经济师Michael Pento 说。该公司最近就将它管理的15 亿美元资产中的贵金属比重提高1 倍至8%。根据传统，在金融市场动荡时，投资者常会购买黄金来保值。在美国过去6 次经济衰退期中，有5 次金价都上升了。金条投资需求料增49%在刚过去的1 星期，美国众议院通过了新任总统奥巴马的8190 亿美元振兴经济方案。在此之前，美国已动用了大约3500 亿美元协助该国的银行。全球最大的交易所买卖的黄金基金SPRD Gold Trust 的黄金存量，竟然只少于五个国家的中央银行和国际货币基金会(IMF)。瑞士的Zuercher Kantonalbank 去年10 月就曾表示，其金库已经满了。以伦敦为基地的研究公司
GFMS Ltd.估计，今年上半年投资者对金条的需求可能会增加多达49%，至201 吨。
*（能源）油价缓步攀至每桶41.68 美元
油价上周表现反复靠稳，美国经济数据较市场预期佳，市场憧憬有利刺激能源需求上升，纽约期油上周五微升0.6%或24 美仙，收报每桶41.68 美元，惟按月累计下跌6.5%，并连续七个月录得下跌，创1983 年以来最长单月跌势。
Natixis Bleichroeder Inc.分析师Roger Read 认为，对原油价值而言，最大的关键在于市场的需求部分。只要市场上有任何消息，能令投资者相信需求将会上升，油价将于短期内反映。MF Global 能源分析师Edward Meir估计，未来一至两个月内，预测油价将会升至介乎50 至55 美元左右。法巴原油研究部主管Mike Wittner 亦称，受到全球需求减少，以及油组减产的两项因素影响，相信今年油价亦会持续波动。油组产量已由每日2371 万桶，减少至2355 万桶，倘若经济最终并非如市场估计般差，肯定有助刺激油价进一步反弹。
*（海运）BDI 升至三个月高位
波罗的海干散货综合运费指数（BDI）在牛年首5 个交易日合共录得9.2%的升幅，昨日收报1070 点，上升3.3%，连升9 个交易日，升至3 个月以来的高位。由于海岬型船和巴拿马型船的租金差距扩大，BDI 升幅仍是由巴拿马型船运费指数（BPI）带动。BPI 昨日收报795 点，急升10.6%，现货日租金升至6357 美元。BPI 亦连升9 个交易日，累计升幅达61.6%，本月累计升42.5%。海岬型船运费指数（BCI）回升0.4%，收报1981 点，现货日租金升至17410 美元。BCI 在农历新年前连升多日后，在周二开始掉头向下，昨日轻微回升。两船型需求出现逆差伦敦海运对冲基金M2M Management 执行董事斯图尔特指出，海岬型船和巴拿马型船的需求此前出现逆向差异，是由于双方租金水平的差距。他指出，过去5 年海岬型船的租金平均为巴拿马型船租金的两倍，但现时前者的租金却已升至后者的三倍，因此部分货量较少的付货人选择以更合乎成本效益的巴拿马型船运载货物。两者的租金水平出现的过大的差距，主要由于巴拿马型船此前需求持续疲弱，以及海岬型船租金连升多天造成。超灵便型船运费指数（BSI）则继续稳步上扬，昨日上升4.9%，报512 点，连升16 天，累计上升31.6%，现货日租金升至5357 美元，与巴拿马型船租金相约。
BDI 在周二突破1000 点，是自去年10 月28 日跌破千元大关以来首次，不过业界普遍已不期望干散货量能出现显著反弹。南非干散货航运公司Island View Shipping 高层达雷尔表示，虽然近日的货量能令市场暂时走出低谷，不过货量并非如想象般多，意味着BDI 的升势仍然欠缺支持。他又指，钢铁原材料占现时市场运载中的干散货总数约一半，当中大部分是运往中国，因为当地的铁矿砂等原材料囤积量出现显著下降。不过，克拉克森证券董事巴格尔认为，中国原材料需求带动干散货船市场，可能只反映外地原材料比中国本土原材料的价格为低，背后并不一定有庞大的需求支撑。巴拿马型船酝酿反弹巴拿马型船4 条租金航线平均租金在去年5 月下旬飙涨至历史高位91710 美元，随后历经7 个多月震荡走跌，11月上旬曾跌深反弹，反弹至8172 美元，终告不支而回跌，12 月中旬下坠至25 年来最低3538 美元，旋即历经一星期跌深触底反弹，至元旦长假结束，下跌依旧，惟跌势趋缓，或许短期间酝酿反弹机会，元月初收在4201 美
元。
*（海运）航运业 临10 年最低谷
受商品需求大幅下滑拖累，全球海运市场出现萎缩。波罗的海指数(BDI)作为反映国际干散货运输市场走势的晴雨表，去年曾一度狂跌至600 多点，即使近期略见反弹至1070 点，但仍处于亏损线以下。另外，中国港口对北美航线的运价，亦一直呈下跌之势。运价指标跌穿成本水平作为干散货最大「货种」的铁矿石，2008 年需求大减，数据显示，2008 年11 月份，国内港口接卸进口铁矿石3,000 万吨，同比下降20.7%，首见负增长。同时，由于中国南部经济增长明显放缓，煤炭需求量亦大幅下降，港口煤炭发运量去年11 月份仅完成3,400 万吨，同比下降13.2%，下降幅度远超过预期。以前一片繁荣的干散货运输市场已进入罕见的萧条期，BDI 作为全球干散货航运运价的综合指标，已从去年最高的11,793 点，跌至目前的千多点。有指BDI 指数约2,500 至3,000 点水平为航运业的成本价，低于该水平即代表航运企业录亏损。中国国际海运网首席执行官康树春认为，航运业最寒冷的时刻将在今年到来，并或会成为近10 年以来的最低谷。企业大批裁员「瘦身」据中国国际海运网金牌订舱中心最近提供的数据显示，中国各港口对北美航线的运价一直呈下跌之势，譬如上海港到洛杉矶港的运价，从去年8 月的1,600 美元持续下降至12 月的1,400 美元，累计跌幅达12.5%。受集运市场萧条影响，有船东开始大批裁员。据悉，A.P.穆勒—马士基集团设在广州的马士基信息处理(广东)有限公司将分阶段关闭，700 多名员工将在今年上半年前被逐步遣散或转移。另外，海皇东方航运公司(NOL)将裁减1,000 个职位，相当于公司员工总数9%。
*（海运）海外撤单百万吨 中国造船业逢冬
除了海运和港口外，作为全球第二大造船国，中国的造船业也深受金融海啸冲击。据了解，目前海外给中国造船企业的撤单量已达百万吨。有数据显示，目前全球被取消的新船约为382 艘，其中241 艘是干散货船，中国船厂被取消的约占总量的一半，即合计约1,966 万载重吨。惟中国船舶工业协会会长张广钦就此予以否认，他指中国船舶工业协会统计数据是，截至目前中国船舶企业的撤单总量约100 万载重吨，以今年前9 个月来看，中国造船完工量1,682 万载重吨；手持船舶订单21,084 万载重吨，同比增长63%，目前撤单数可能占前9 个月国内手持订单的千分之四。民营中小船企前景严峻，经历了5 年的上升后，中国造船业如今所面对的情况严峻。有业界人士表示，一些中小型民营企业的散货船、集装箱船被撤的可能性会更大。广船国际证券部有关人士表示，海外船东撤单给造船企业会带来不利影响。但是，由于船厂于动工时，就可收到船价40%至50%的付款，即使船东撤船，只要船厂现金流充足，并坚持造完及销售，撤单对这些船厂不一定是坏消息；但一些民营中小船企却难以承受打击，很可能因大量资金被挤压而破产。浙江一民营造船企业表示，其订单已经排到2012 年，2008 年6 月以后就没有接过订单了，只要2012 全球经济复苏，他们受到的影响就不大。
〖行业研究〗
*海外市场月报_定期报告
主要货币的货币市场利率继续温和下行，这与相关货币利率的降息以及经济的下滑有关。美元货币市场利率呈现初步的企稳迹象，是否稳定尚待进一步观察。商品市场的运行似乎呈现出初步的见底企稳特征。国际油价在经历了此前的大幅下跌之后，已经运行于某些产油国的成本边缘，由此将打击产能进而改变供求关系。若商品价格运行的底部确立，则意味显著的投资价值已经开始体现并对其他金融市场带来深刻影响。外汇市场上美元汇率依旧保持强势，这与发达经济体的普遍衰退和非美货币的继续降息预期有关。对于新兴经济体而言，某些货币面临贬值压力，特别是经济发展严重依赖商品出口或者贸易赤字、财政赤字高企的国家而言，并由此对该国之股市带来下行压力。
反映世界贸易和航运热度的BDI 指数呈现出大幅下跌后的见底企稳和温和上涨迹象。该现象体现的是季度性特征还是长期底部的确认尚需观察，若属于后者，则可能意味着世界经济运行未来可见底回升。在此预期指引下，将对商品市场、全球股市等带来一系列有利的深刻影响。一月份的全球股市继续下行，中国A 股市场一枝独秀。全球股市在前期大幅下跌后，已经具备了长期投资价值。对于长期资金而言已经具备了战略性配置条件；对于短期资金则可继续观望。后续股市的运行将取决于世界经济能否在可预见的未来触底回升或相关市场预期的改变。
*CPI 跟踪_宏观快报
2009 年1 月份CPI 将小幅上涨，但涨幅继续回落。首先，2009 年1 月份正值新春佳节，受节日消费拉动人们对蔬菜、肉禽、水果等食品的消费需求非常旺盛。根据商务部的监测，蔬菜价格涨幅最高，并带动着食用农产品价格不断回升。但值得注意的是，由于08 年农产品回落基础比较稳固，即粮食丰收增产,猪肉供给充足，水果货源丰富，食用油仍有较大存货等，1 月份食品价格虽有上涨但涨幅不大。根据商务部数据，我们初步测算，2009 年1 月份食品农产品环比上涨1.9%。其次，2008 年同期的食品价格基数高企，再加上非食品价格持续下降，将使得CPI回落的趋势延续。经我们初步测算，翘尾因素对2009 年1 月份CPI 的影响仅0.01 个百分点。
2009 年上半年仍将维持在较低水平，其中2 月份将出现自2002 年12 月以来首次同比负增长。根据我们预测模型结果显示，2009 年1 月份CPI 增幅将在0.3%～1.0%之间。2009 年2 月份、3 月份CPI 涨幅分别为－1.3%、－1.2%。由于 CPI 涨幅持续回落，我们预计央行有可能继续适时下调存贷款利率和存款准备金率。另外，从海外市场看，全球各国基准利率都在创新低，外部环境也有利于中国央行的降息。
*空中网（KONG.NASDAQ）_调研报告（买入，首次）
调研背景：运营商重组完成，3G 牌照发放，运营商针对数据业务举措不断出台，产业链利于电信增值业务的氛围越来越浓重。SP 行业在2007 年第三季度见底之后，已连续4 个季度收入环比增长。我们认为，2008 年是SP 行业经历06-07 整顿后复苏的一年，2009 年开始将逐步受益运营商重组和3G 的推出，迎来行业真正大发展的时代。在此背景下，我们对SP 行业龙头的空中网进行了深度调研。空中网经过两年多在手机网游、无线WAP 门户的储备，在电信重组和3G 启动的产业链背景下，王雷雷出任空中网董事长兼CEO 后，我们对公司在短期内业绩有重大扭转有很大信心，并看好公司未来长远的发展。调研情况主要判断：
（1）新的团队将给公司注入新的活力。原国内最大的无线互联网公司TOM 在线CEO 王雷雷于2008 年10 月成为空中网大股东，并任董事会主席兼CEO。若干原TOM无线增值业务经验丰富的业务高管和骨干也转投空中网。
（2）公司短期内即可见到业绩大幅改观。2008 年第四季度业绩较Q3 会有一定幅度提升，主要来自于手机游戏、彩铃收入的提升。其中手机游戏主要是手机网游《天劫Online》收入的逐渐提升、以及KJAVA 单机版游戏收入的提升；彩铃主要是来自于新团队上任后，借助与中国移动中央音乐平台（原先空中网彩铃收入全部来自移动各省移动的收入）良好的关系，根据我们从监测数据，预计11、12 月新增的来自中央音乐平台彩铃的收入合计可达到人民币1500 万。
（3）2009 年Q1 开始业绩将开始步入快速增长。空中网前期在传统WVAS（包括SMS、MMS、IVR、WAP、CRBT）有所放缓甚至下降，主要是公司经营策略问题。新团队上任后，对原有传统WVAS 进行整合，预计2009 年在2008 年基础上可实现40-50%的增长。2008 年传统WVAS 在空中网总收入中占比约90%，这部分收入的大幅提升有助于公司短期内实现业绩大幅提升。公司手机网游2009 年上半年将从1 款增加至3-4款，在游戏引擎核心技术、手机型号适配、市场推广、运营维护等方面的积累使得公司在手机网游方面领先于行业，在未来推出新游戏和运营推广方面也将更加高效，随着无线上网资费的大幅下调（中国移动从2009 年1 月1 日开始将GRPS 资费下调2/3）等行业有利政策的出台，公司手机网游在2009 年也将迎来快速增长。此外，公司在中央音乐平台的彩铃业务2009 年将实现非常可观的收入，预计月均收入将超过RMB 1000 万元（同比2008 年中央音乐平台彩铃收入为零）。
（4）移动DO 平台的推出可给具有门户优势的空中网带来额外收益。中国移动于2008 年12 月推出DO 平台，在该平台下，业务推广方、产品提供方、卓望信息（移动子公司）、中国移动分别获得45%、30%、10%、15%分成。在该平台下，独立WAP 站点通过营销梦网业务，可以获得信息费45%的分成。空中网WAP 门户已经具有较多的用户和流量，可能获得一些自有增值业务外的额外收益。
（5）面向3G 的业务储备领先于同行竞争对手。公司从2005 年开始就逐渐布局面向3G 的业务，主要包括独立WAP 门户和手机网游。从08 年底也开始加强手机音乐、短视频、社区服务等手机应用。根据日本和韩国3G 增值业务经验，此类业务在3G 下有着很好的市场前景。无线增值行业在历史上是一个赚“快钱”的行业，能投入如此大人力物力财力率先为3G 布局并已取得领先优势，在同行中为数并不多。因此，我们看好公司在3G 开始启动后长远的发展。
（6）公司将受益电信重组。公司高管有着极好的上到工信部等国家管管部门，下到各大运营商关系。中国电信有可能会采用Master SP 的方式进行增值业务布局，腾讯已经中标中国电信WAP 门户建设。凭借与中国电信良好的上层关系，空中网可能会获得诸如MMS 等其它业务的Master SP 身份。这将不仅有助于提高公司的业绩，对公司未来业绩稳定性提升也有帮助。
（7）股权激励有助于激发团队动力。互联网公司发展前景最大的动力来自于高瞻远瞩的领袖和勇于创新的团队，经验丰富、勇于创新的团队在行业重大变迁过程中有望节节胜出。公司新注册了1.4 股普通股（1ADS=40 股普通股），将授予员工。公司在2008年10 月也调低了原先员工的期权的行权成本。
（8）运营商对数据增值业务的推动是无线互联网行业长期向好的关键动力。随着3G 乃至4G 在全球的商用，数据业务无疑已经是运营商提高用户ARPU 值的关键所在。日本移动用户ARPU 值中已有超过40%来自数据业务，韩国移动运营商数据业务也在快速增长，目前数据业务在ARPU 值中占比超过20%。3G 在中国商用后，我们预计3G用户比例将快速提升（日本目前3G 用户占比90%，韩国为25%），将真正打开无线增值业务的增长空间。
（9）其余有利因素：我们观察到，在中国VC 投资最成功的IDG（曾成功投资诸如腾讯、百度、携程、搜狐等）于2008 年9 月底买入空中网股权，持有发行总股本的5.1%，这一方面也说明IDG 对产业及公司未来的高度认可。空中网有可能在近期进行一些收购，具体公司目前还不便公开披露。
2008-2009 年盈利预测：2008 年由于历史上并购公司，计提了2162 万美金的商誉减值，导致按照GAAP，公司2008 年全年业绩为亏损。按照GAAP，预计全年每ADS 亏损0.584 美元。不考虑商誉减值和股权激励支出，按照Non-GAAP 预计2009 年每ADS 盈利0.082 美元。根据我们初步测算，2009 年按GAAP 每 ADS 盈利0.416 美元，如果不计商誉减值及股权激励支出，按Non-GAAP 预计2009 年每ADS 盈利0.945 美元。按照业绩逐渐释放及收入结构的改善（来自手机网游、WAP 门户收入占比逐渐提升），上半年股价可能会有良好表现。投资建议：空中网2009 年2 月6 日收盘价为4.11 美元，按照GAAP，2009 年动态市盈率为10 倍，按照Non-GAAP，动态市盈率只有4.35 倍。考虑公司短期内业绩将扭转，未来受益行业环境向好及公司自身业务大幅改善，将有望迎来业绩快速增长，给予“买入”评级。
*青岛金王_调研报告
事件：青岛金王是一家具有特色的中小企业。我们2008 年11 月25 日推荐该公司以来，市场对青岛金王给予了很大关注，一些投资者对于金王的竞争优势、金融危机后欧美国家是否会减少对蜡烛制品的消费、对欧盟反倾销获胜会使对金王带来多大收益等问题持续关注。带着这些问题，我们再次走访了青岛金王。在这篇报告中我们集中回答了上述问题。我们预计2008－2010 年EPS 分别为0.09 元、0.50 元和0.65 元。综合考虑，我们给予公司10.00－12.50 元的6 个月目标价，并维持青岛金王的“买入”评级。
*ST 中新_跟踪报告
1.2008 年公司主业实现扭亏，除星摘帽在即公司 1 月16 日发布业绩预告，预计2008 年度公司主业实现扭亏为盈，具体年报将于3 月31 日公布。年报公布后，公司即可向交易所申请撤销星号ST 的特别处理。2008年公司扭亏为盈的原因是：（1）公司营销改革初见成效，速效救心丸等产品销售取得较大成果，为公司创造的巨大利润；（2）连锁药店的剥离，新新制药的关闭以及乐仁堂和商业板块的减亏，公司的出血点大为减少；（3）联营公司为公司贡献的投资收益较为稳定。
2．公司经营情况跟踪速效救心丸取得了较好销售业绩。速效救心丸是中新药业的核心产品，2006 年公司启动营销改革以来，销售呈良好发展态势，成为国企药品营销改革经典成功案例。目前，公司已建立了400 多人的专业销售队伍，从原来依靠经销商调拨的方式转变为立足于终端拉动的深度分销模式。公司基本覆盖了全国大部分地区，立足于重点城市，辐射到县级市，积极开拓城乡第三终端市场，通过健康教育、基层医生培训等现代营销模式向患者传递产品知识和品牌形象，从终端积极拉动产品销售；而且，公司执行了现款现货的销售政策，并取消了年终返点等传统促销模式，规避了原来应收账款过高、产品价格体系混乱的情况。2008 年，速效救心丸实现销售收入约4.5 亿元（含税），下半年销售情况略差于上半年，主要是下游经销商受金融危机的影响，资金较为紧张，公司为了减少经营风险没有放松现款现货的销售政策，于12 月份停止了速效救心丸的销售，因此速效救心丸2008 年实际销售时间为11 个月，最后一个月主要进行了销售员的业务集训。
公司有望成为拥有基本药物品种最多的企业之一。国家基本药物制度近期将推出，作为新医疗改革的五项重点改革之一，将改变国内中低端用药格局；基本用药的采购和使用将有严格的规定，临床上容易形成产品独家垄断或区域性垄断的格局；我们初步估算这一市场规模将超过2000 亿元，其中独家品种会更加受益。中新药业产品极其丰富，其中不少产品独具特色。据了解，公司速效救心丸、清肺消炎丸、癃清片、痹祺胶囊和小儿解热丸等独家生产品种或将进入即将公布的国家基本药物目录，另有多个品种收载于基本药物目录之中，公司有望成为拥有基本药物品种最多的企业之一。而且，公司之前的分销渠道主要是OTC 市场，基本药物制度的出台将为速效救心丸等拳头产品在医院终端放量开启了绿灯，对于中新药业这种立足于OTC 营销的企业受益敏感性非常高。我们认为：基本药物制度的顺利推行构成中新药业业绩提升的重大利好。公司亏损点越来越少。相比较2007 年，上市公司的出血点越来越少了。2008 年只剩下乐仁堂、中新提取中心、市内商业尚未扭亏，其它板块运行良好。我们预计2009年，乐仁堂和市内商业有望实现盈利。中新提取厂做为集团成本中心，其运营-的情况也将得到改善，已关闭的新新制药公司的部分药品生产批件将转移到提取厂中，从而提高提取厂的产能利用率，降低亏损额。市内商业发展趋势向好。中新药业市内商业板块是由6 个区级分公司组成，销售规模约9 个亿，是天津第三大医药商业企业，仅次于大股东下属的太平医药集团和国控天津站。以前由于管理落后，年亏损额过千万。经过两年多的调整，商业板块已大幅减亏。而且新医改对于社区医疗配送商构成长期利好，中新商业已拿到了河西区、河东区和河北区社区医疗全额配送权，其它区域的配送权正在争取中。2008 年，河西区、大港区商业已顺利扭亏，其它区公司有望在2009 年顺利实现盈利。
3．公司后续发展亮点公司业务组合日趋完美。中新药业经过近两年的瘦身，顺利剥离了新新制药、中新连锁药店、北菜园储运公司和宏仁堂等亏损企业，形成了以中药六厂、达仁堂、乐仁堂、隆顺榕、达二药业为主体的中药生产板块、以市区商业为主体的医药商业板块、以中央药业、新丰制药为主体的化学制药板块、以天津芯片为主体的生物医药板块，以及以中美史克、天津百特、华立达为主体的合资企业板块，从而具备了非常完善的产业链，而且金牛、明星、幼童业务配备合理，业务组合日益完美。公司营销改革持续进行。中新药业是单个企业拥有药品甚至是独家品种最多的企业，其中不乏好品种，而且达仁堂、乐仁堂、隆顺榕、中药六厂都是北方消费者非常熟悉的中药品牌，但由于公司营销能力欠佳，产品和品牌优势没有得到很好的释放。近年来，公司的营销能力得到了显著的提升，速效救心丸营销改革的成功成为品牌中药企业改革的经典案例。2009 年，公司还将深化营销改革的成果，借助速效救心丸的销售渠道分销
其它潜力产品，而且公司的营销中心还专门成立了一只医院营销队伍，针对医院渠道分销紫龙金片等处方药市场，弥补公司医院营销的短板。在OTC 领域，公司在去年第四季度加大了广告费投入，重点针对清咽滴丸、胃肠安等产品在部分城市进行了大规模的广告宣传，为2009 年产品继续放量奠定基础。未来业绩增长的催化剂。我们认为：以速效救心丸为代表的过亿元产品、以及中美史克和新丰制药的投资收益是公司盈利的坚实保障，未来业绩增长不乏亮点：（1）基本
药物制度的推行为“津药走向全国”开启绿灯，为公司业绩增长创造了巨大的想象空间；（2）紫龙金片、清咽滴丸等产品有望成为新的过亿元产品，还有一系列产品销售额将超过5000 万元；（3）华立达2008 年提前实现扭亏，未来天津百特和华立达等合资企业将为公司贡献越来越多的利润，他们有望成长为第二、第三个“中美史克”；（4）乐仁堂、商业板块以及中新提取厂的减亏或扭亏；（5）宏观经济开始宽松，对现款现货的经营模式压力减轻，而且贷款利率的持续下降将增厚公司的业绩，我们预测按照目前的利率水平，公司2009 年将节省利息支出800 余万元；（5）天津芯片公司是我国基因诊断领域的重点企业，是国家多个重点课题的承担者，公司掌握了一系列高端基因诊断核心技术，虽然还处于早期发展阶段，但一旦实现产业化，公司发展潜力也将是非常巨大的。
4．公司业绩预测与投资建议2008 年公司经营发生了质变，但还是在一定程度上受到了奥运和金融危机的影响，并且去年四季度，公司为了2009 年的发展，加大了广告等市场拓展费用的投入，预提了不少费用，因此公司2008 年主营业绩低于我们之前的预测。我们下调了2008 年的盈利预测EPS 到0.30 元，如果不考虑基本药物制度的影响，我们对2009 年和2010 年EPS进行了调整，分别为0.50 元和0.65 元（此盈利预测均不考虑股票、股权等资产减持和土地转让产生的投资收益），对应的动态市盈率为33.5 倍、20.1 倍和15.5 倍；如果考虑非经常性收益，对应EPS 分别是0.46 元、0.70 元和0.75 元。目前，从市值角度和市盈率角度，公司估值依然便宜。我们认为，公司有望在2008 年年报公布后顺利脱帽，而且公司是国家基本药物制度的重大受益者，未来增长较为确定，估值水平可以向一线中药股看齐，价值回归是必然的，我们继续维持“买入”的投资评级。
5．主要不确定因素。营销改革的成效。基本药物制度的推行。
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