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Raymond
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 核心内参2009-03-24



2009-03-24

〖要闻点评〗

*发改委：目前中国宏观调控具备充足操作空间
　　
　　3 月22 日上午9 时，2009 年中国发展高层论坛在北京钓鱼台国宾馆举行。本届年会由国务院发展研究中心主办、中国发展研究基金会承办。年会的主题为“国际金融动荡中的中国发展和改革”。论坛上，中国国家发改委副主任、中央财经领导小组办公室主任朱之鑫表示，目前，金融稳定稳健，国际储蓄率较高，宏观调控具备较为充足的操作空间和较大的回旋余地。
　　点评：目前我国宏观调控体系日益健全，调控手段实现了主要依靠行政手段向主要依靠经济和法律手段的转变，调控方式实现了由直接调控向间接调控的转变，中国政府宏观调控能力和水平进一步提高，既积累了应对通货膨胀和经济过热的有益经验，也具有了抑制通货紧缩和应对经济增长的有效办法。

*推进税费改革实行结构性大幅减税

　　财政部副部长王军表示今年将着力推进税费改革，实行结构性大幅减税。促进企业扩大投资，提高居民消费能力，增强微观经济活力。
　　点评：管理层着力推进税费改革，实行结构性大幅减税。我们认为，这些措施将促进企业扩大投资，提高居民消费能力，增强微观经济活力。

*哈佛教授提示持有美国债的三大风险

　　美国哈佛大学教授本杰明-费里德曼周六在“中国发展高层论坛2009 年会”上指出，就中国政府持有美国国债问题，详细解释了持有美国国债的三大风险：不还债、通货膨胀和汇率变动。
　　点评：我们认为，持有美国国债风险最大的是汇率变动风险，这种风险是国外自己承担的，让美国政府承担是不现实的。


〖公司点评〗

*澄星股份（600078）2008 年实现每股收益0.18 元

　　澄星股份公布的2008 年年报显示：公司当年实现营业收入30.53 亿元，同比增长40.28%；实现归属于上市公司股东的净利润1.16 亿元（折合每股收益0.18 元），同比增长36.10%。
　　点评：全年业绩叫前三季度业绩有所下滑，主要是由于第四季度产品价格下跌导致毛利率下降，同时计提了存货跌价准备。（1）2008 年第四季度，磷化工产品价格下降幅度达到50%左右，从而导致公司营业毛利率快速下降。2008 年公司营业毛利率为23.81%；较前三季度的营业毛利率下降了8 个百分点。（2）计提大量存货跌价准备。由于产品价格大幅下降，公司在2008 年底计提了大量存货跌价准备，2008 年底公司计提了1.67 亿元的产成品跌价准备，而第三季度末计提的减值准备只有0.03 亿元。此外截止2008 年底，公司产成品存货净额为5.76 亿元，较2007 年增长了112%。公司未来发展亮点仍是做大做强宣威磷电及弥勒磷电项目。公司将在保证两个磷电项目稳定运行的基础上，权利推进高效利用磷酸生产工艺反应热副产工业蒸汽发电、黄磷工厂黄磷尾气提纯发电、宣威磷电磷渣、煤渣制砖综合利用项目。我们预计公司2009-2010 年每股收益分别为0.29 元和0.41 元。给予“中性”投资评级。

*《钢铁产业调整和振兴规划细则》点评:重点是淘汰和并购，城市钢企搬迁带来遐想

　　事件：3 月20 日晚国务院办公厅公布《钢铁产业调整和振兴规划》细则，规划期为2009－2011 年。与此前透露的情况基本一致。《细则》列举了我国钢铁业存在的六大问题。一是盲目投资严重，产能总量过剩。截至2008 年底，我国粗钢产能达到6.6 亿吨。二是创新能力不强，先进生产技术、高端产品研发和应用还主要依靠引进和模仿，一些高档关键品种钢材仍需大量进口，消费结构处于中低档水平。三是产业布局不合理，大部分钢铁企业分布在内陆地区的大中型城市，受到环境容量、水资源、运输条件、能源供应等因素的严重制约。四是产业集中度低，粗钢生产企业平均规模不足100 万吨，排名前5 位的企业钢产量仅占全国总量的28.5%。五是资源控制力弱，国内铁矿资源禀赋低，自给率不足50%。六是流通秩序混乱。钢铁产品经销商超过15 万家，投机经营倾向较重。《细则》的规划目标。规划目标分为六个方面：总量恢复到合理水平、淘汰落后产能有新突破、联合重组取得重大进展、技术进步得到较大提升、自主创新能力进一步增强、节能减排取得明显成效。《细则》强调了产业调整和振兴的重点任务：要求当前和今后一个时期，要着力做好以下八个方面工作。保持国内市场稳定，改善出口环境、严格控制钢铁总量，加快淘汰落后、促进企业重组，提高产业集中度、加大技术改造力度推动技术进步、优化钢铁产业布局统筹协调发展、调整钢材品种结构提高产品质量、保持进口铁矿石资源稳定整顿市场秩序、开发国内外两种资源，保障产业安全。《细则》将采取的具体政策措施。调整部分产品的进出口税率、施公平贸易政策、加大技术进步及技术改造投入、完善落后产能退出机制、完善企业重组政策、适时修订钢铁产业政策、提高建筑工程用钢标准、实现钢铁与相关产业协调发展、继续实施有保有压的融资政策、积极实施“走出去”战略、建立产业信息披露制度、发挥行业协(商)会作用。
　　分析：《细则》关注了各个方面和各种问题，对各种长期中期短期措施和目标也都有短短涉及，基本上与前期陆续披露的信息一致。总体来看，就是用新眼光看待旧问题。从中可以看出，国家对未来三年国内粗钢生产和表观消费的预测较为谨慎。2008 年我国粗钢表观消费量为4.5 亿吨左右，预期2009 年为4.3 亿吨，2011 年4.5 亿吨左右；从国家预测来看， 2009-2011 年未来三年粗钢表观消费复合增长率为0%，2010-2011年的复合增长率为2.3%。2008 年我国粗钢产量为5.00 亿吨，2009 年我国粗钢产量4.6亿吨，2011 年粗钢产量5 亿吨左右；因此按照国家预测，2009-2011 年未来三年粗钢产量复合增长率为0%，2010-2011 年的产量复合增长率为4.3%。从此可以推测出国家对净出口的预测较为乐观。不考虑成材率和库存波动造成的影响，简单根据产量和消费量的缺口来计算净出口量，则2009-2011 净出口分别接近3000、4000、5000 万吨。城市钢企搬迁撩起遐想。《细则》明确将杭钢搬迁与宝钢跨地区重组和淘汰落后产能、宁波钢铁续建联系在一起。此外《细则》提到组织实施好北京、广州、杭州和合肥等城市钢厂搬迁项目，统筹研究推进抚顺、青岛、重庆、石家庄等城市钢厂搬迁。钢企搬迁往往与原厂址的土地价值联系在一起。但土地是自有和租赁要区别对待。对各种措施中的点评：重点是淘汰落后产能和并购。我们认为，短期内调整部分产品进出口税率和施公平贸易政策最值得期待，因为形式所迫，且相对易行。除此之外，其它政策大都具有长期性和执行难的问题。这些政策大部分都是围绕淘汰落后产能而配套的一些政策，比如加大技术进步及技术改造投入应该是主要侧重国企；完善落后产能退出机制主要是为解决淘汰落后产能过程中妥善解决职工安置、企业转产、债务化解等问题，促进社会和谐稳定；适时修订钢铁产业政策主要提高或者新设环保标准，提高行业准入和淘汰门槛；继续实施有保有压的融资政策。完善企业重组政策主要是为了解决重组中的地方利益问题。提高建筑工程用钢标准和实现钢铁与相关产业协调发展是与下游关联的政策，提倡主动适应或者主动促进下游需求。积极实施“走出去”战略主要是为了资源。建立产业信息披露制度和发挥行业协(商)会作用主要是提倡协会领导和减轻无序竞争，但我们认为由重点大中型钢企组成的钢协难以约束众多小钢企。
　　从淘汰数量看，仅靠淘汰并不足以改变产能过大问题。由于《细则》提高淘汰标准，新增淘汰炼铁产能7200 万吨，新增淘汰炼钢2500 万吨。加上原应淘汰而目前还没有淘汰的落后产能，未来三年将淘汰落后炼铁产能和炼钢产能分别在1.0 亿吨和8000 万左右，相比目前6.6 亿吨的粗钢产能，和未来湛江、防城港、曹妃甸、鲅鱼圈等新增产能，显然，仅靠淘汰并不足以改变粗钢产能过大问题。如果考虑到升级换代和淘汰难度，实际效果更待观察。
　　
*国务院办公厅20 日公布了《汽车产业调整和振兴规划》

　　《规划》共分五个部分，第一部分是汽车产业现状及面临的形势，第二部分是指导思想、基本原则和目标，第三部分是产业调整和振兴的主要任务，第四部分是政策措施，第五部分是规划实施。《规划》提出了未来3 年我国汽车产业发展的八大目标：（1）汽车产销实现稳定增长，（2）汽车消费环境明显改善，（3）市场需求结构得到优化，（4）兼并重组取得重大进展，（5）自主品牌汽车市场比例扩大，（6）电动汽车产销形成规模，（7）整车研发水平大幅提高，（8）关键零部件技术实现自主化。《规划》提出了汽车产业调整和振兴的八大主要任务，（1）培育汽车消费市场，（2）推进汽车产业重组，（3）支持企业自主创新，（4）实施技术改造专项，（5）实施新能源汽车战略，（6）实施自主品牌战略，（7）实施汽车产品出口战略，（8）发展现代汽车服务业。为了实现上述目标和任务，国家将采取十一项政策措施，包括减征乘用车购置税、开展“汽车下乡”、加快老旧汽车报废更新、清理取消限购汽车的不合理规定、促进和规范汽车消费信贷、规范和促进二手车市场发展、加快城市道路交通体系建设、完善汽车企业重组政策、加大技术进步和技术改造投资力度、推广使用节能和新能源汽车、落实和完善《汽车产业发展政策》。
　　点评：此次《规划》是之前出台一系列产业产业政策的总结。总的来说，这些政策的目的集中于两个方面，一方面是刺激内需，实现汽车产销稳定增长；另一方面是鼓励车企进行研发投入，发展自主品牌发展新能源汽车。从前2 个月的销售数据看，政策威力初见成效，农村地区的消费需求得到有效刺激，微客及微卡的销量增长达到30%左右；轿车市场销售结构也已得到优化，目前在1.6L 及以下排量轿车的是占率已经从2008 年的61.3%上升到68.3%。长远来看，未来新能源汽车和自主品牌战略的实施进度将是《规划》能否获得成功的关键。

*用友软件（600588）今日公告2008 年报：并购驱动营收增长人员扩张压低盈利

　　事件：用友软件今日公布2008 年报业绩。公司2008 年实现营业收入17.26 亿，同比增长27％；实现毛利15.13 亿，同比增长25％；实现营业利润2.50 亿，同比下降10％；实现净利润3.95 亿，同比增长10％，基本EPS 为0.85 元。此外，公司2008 年扣除非经常损益后净利润为2.29 亿，同比增7％，基本EPS 为0.50 元；2008 年，公司扣除非经常损益和股权激励成本后的净利润为2.67 亿，同比增21％，基本EPS 为0.58元。从Q4 来看，公司收入同比和环比分别增长28％和112％；毛利同比和环比分别增长了25％和112％；净利润同比增长116％，单季基本EPS 为0.63 元；分配预案为10转3 派3。公司本期收入增长主要NC 和收购方正春元等公司驱动，外包导致毛利率下降，人员快速扩张同时收入增速未达公司计划导致扣非后净利增长低于预期。公司2008年净利仍能有所增长主要原因是出售用友大厦和北京银行获得高额投资收益以及方正春元并表。
　　点评：NC 和并购驱动营收成长，宏观风险开始显现。公司2008 年营收同比增27％，略高于我们前期的预期，主要原因是NC 增速高于我们预期，而方正春元2008 年的收入贡献亦估计高于我们预期。2008 年，公司软件销售业务同比增25％，其中，NC、U8＋U9 和通三大产品线同比分别增63%、-19%和119％。我们认为NC 增速高于我们预期（我们原来预计同比增长35％）的主要原因是在体现到2008 年收入的NC 项目数量高于预期。同时，我们估计方正春元以及其他并购的公司收入主要体现在NC 和通两类产品线，这是通产品线增速高于预期的最主要原因。根据我们了解，不考虑并购，公司通产品线的收入受宏观影响相对较大，而新竞争对手的加入也导致公司通业务面临更大的竞争压力。公司U8＋U9 产品线同比下滑19％，低于我们的增长预期，我们认为主要原因是该产品线主要定位于国内中小企业市场，而Q4 急剧恶化的宏观经济导致中小企业的信息化需求急剧萎缩或延后。公司Q4 单季营收同比增28％，高于前三季度营收增速。然而，扣除方正春元的并购产生的收入贡献，我们预计公司Q4 营收同比增速低于15％，低于前三季度的营收增速。展望2009 年，我们预计公司营收仍有近20％的成长，主要基于以下考虑：首先，方正春元的收入贡献将增大。我们估计2008 年公司并入方正春元的收入约为0.8～1 亿，而2009 年全年合并方正春元将增加收入1.7～1.8 亿；其次，NC 受宏观影响相对较小。由于NC 主要定位于大中型客户，而这些客户的抵御宏观风险的能力高于中小企业，故其2009 对于信息化的需求在2009 年仍有可能维持较高增速；最后，U9 收入贡献将加大。尽管U8＋U9 产品线定位的中小企业受宏观影响相对较大，我们认为2009 年U9 的销量将适度放大，从而推动U8＋U9 整个产品线的营收增长。外包和人员扩张降低毛利水平。公司2008 年综合毛利率约为87.7％，同比下降约1.2 个百分点，其中Q4 同比下降约1.9 个百分点。公司解释毛利率下滑的主要原因是项目外包比例的提高。从业务细分角度，公司软件销售和服务等两类业务的毛利率同比分别下滑0.7 和3.6 个百分点，而配套产品销售的毛利率则同比上升10.4 个百分点。我们认为除了外包比例的提高，公司服务业务毛利率下降的另一主要原因可能是员工的快速扩张。同时，我们估计公司配套产品销售的毛利率提高较多的主要原因是方正春元的部分收入并入该类业务。考虑到公司提高项目外包比例的战略将在未来几年持续，我们预计公司服务业务毛利率在今后两年将持续下滑，但2009 年人员扩张急剧放慢可缓解服务业务毛利率的下滑压力。人员扩张、并购和激励费用导致费用高速成长。公司本期销售费用和管理费用同比分别上升28.4％和28.4％，均略高于收入和毛利增速，是本期扣非后净利增速慢于预期的主要原因。我们认为公司费用高速增长的主要原因是员工数量的快速扩张和方正春元并表。截至2008 年底，公司员工总数为7766 人，比2007 年底数增长约26％。公司年报显示2008 年招聘的主要是市场和研发人员，这些员工较难短期内为公司贡献收入，特别是Q4 开始国内宏观经济急转直下。方正春元与2008 年Q4 并表，在增加收入的同时，也增加了较多的管理费用和营业费用。此外，公司2008 年股权激励费用约为3800 万，而2007 年该项费用约为650 万，也是公司本期管理费用快速增长的主要原因之一。我们认为公司2009 年两项费用的增速将急剧下降且低于收入增速，主要基于以下考虑：首先，股权激励成本将下降。公司一期激励计划剩余未摊销的成本约为500 万，明显低于2008 年的水平；其次，根据我们了解，公司2009 年的人员扩张数量估计较少，可以明显降低费用增速。


〖行业动态〗

*（地产）戴德梁行估楼市调整难扭转
　　
　　国际物业顾问公司DTZ 戴德梁行最新研究报告称，内地住宅市场调整仅是序幕，整个房地产投资市场调整的趋势难以扭转。而外资基金基于对内地房地产市场过去较好的回报率，目前正耐心等待市场的恢复，且将焦点放回一线城市。
商铺是今年投资热点戴德梁行投资部董事叶建成撰写的报告表示，当经济形势下降时，住宅市场的需求以自用为主导。住宅市场的调整刚刚拉起序幕，在降价、减息、减税等刺激需求的手段用过之后，市场还需要一定的时期来逐渐恢复生气，这将是一个长期的过程。报告称，写字楼市场正在经历大范围的调整，整体租金呈下降趋势，尤其是甲级写字楼，写字楼空置率将呈上升趋势，预计未来只有在经历2-3 年到租金回升时，写字楼市场才会逐渐复苏，因此写字楼将不会是今年的投资热点。报告指出，在经过央行数次降息后，人们的消费意愿有所提升，零售业的繁荣使商铺市场有稳定的租金支持，并使租金有增长的基础和潜力。商铺将是今年投资的热点。外资或从二线城市收缩报告还指出，在整个房地产投资市场经过这样一番低谷之后，外资未来的投资交易量将会从二线城市回归到上海、北京等一线城市。对于外资目前持有的物业，因为进入内地的时间并不久，基于以往对于内地市场的热忱，他们有耐心、有信心等待市场恢复，所以不会有外资大量抛盘的现象出现，也不会出现大量的烂尾楼。报告认为，未来3 到5 年将是投资市场发展的良好机遇。二、三线城市楼市受冲击小另据国际房地产中介仲量联行发布的最新研究报告，内地二、三线城市在国际金融危机中受冲击较小，其房地产市场具有较大的发展潜力，而一线城市在商业地产总量中的比重将有所下降。仲量联行大中华区董事总经理冯建强说，预计到2020 年，一线城市在内地商业地产总量中的比重将仅占10%，这也预示着今后10 年里二、三线城市所蕴含的巨大商机。

*（地产）中原中国首季佣金料5 亿
 
　　去年第4 季以来，多个内地城巿先后推出房地产救巿措施，中央政府亦逐步放宽银根刺激经济，令买家提升入巿信心，去年下半年金融海啸后楼巿不振的观望气氛暂时得以缓解，今年首季巿场交投明显回升，地产代理亦可暂纾一口气。中原（中国）预期首季佣金按年有理想增长，高达5 亿元（人民币?下同），占去年全年佣金逾三成。上述主要原因令内地楼巿由去年第4 季开始稳步回升，今年首两个月回升速度较快，并且出现楼巿小阳春，因为去年巿场积存的购买力陆续释放，其中以深圳较为明显，估计至今楼价平均回升一成。首季佣金占去年全年31%黎表示，中原（中国）去年全年佣金收益16 亿元（折算港币约18 亿元），有信心估计今年首季佣金收益约5 亿元，约占去年全年31％，较去年同期应有理想增长幅度。但他指出，今年中长线内地楼巿仍存在压力，因为处于环球经济前景未明朗，仍有机会影响内地实体经济发展。深圳中原总经理李耀智表示，该公司今年首季（截至3 月16 日为止）佣金约1.7 亿元，其中2 月及3 月（3 月截至16 日为止）各占7000 多万元及5000 万元，较去年同期均升逾1 倍。该公司2 月份促成交易当中，单是深圳二手成交量1500 宗，按月增长近五成，3 月上半月亦已追及2 月份达1500 宗。合富首两月代理业务增五成合富辉煌（0733）主席扶伟聪表示，该公司今年首两个月内地房地产代理业务按年增长逾五成，主要来自广州、北京、上海及深圳等一线城巿，其中广州占约一半，故该公司今年仍较为倚重南方城巿的发展机会。

*（地产）京低价楼盘悄然提价 涨幅超10%

　　3 月份，北京多个在售楼盘悄然提价。比对多个楼盘信息可发现，万科旗下的万科中粮假日风景、金隅万科城，首开集团旗下的首城国际中心，远洋地产旗下的远洋沁山水等多个项目开始提价，多数楼盘提价的幅度超过10%。几家提价的开发商表示，提价主要是因为其项目热销或产品变化，但价格仍处于可以接受的价格区。有专家认为，房价走势根据市场销售状况的变化自我调整，一般开发商是不敢擅自提价的；如果房产市场不支撑提价的话，提价楼盘会出现滞销的可能。多个楼盘提价幅度超10%据悉，万科中粮假日风景A2 号楼预计3 月底4 月初开盘，均价将要达到16500 元/平米，比之前该楼盘中另一楼座14000 元/平米的均价提高了2500 元/平米，提价幅度达18%。「我们将要推出的16500 元/平米的房源，位置和装修标准均比14000 元/平米的房源要好。」万科中粮假日风景销售人员昨日表示。幷非万科一例，利用新开盘时机提价成为不少楼盘共同的选择。2 月份，文成建筑的团购均价仅11000 元/平米。昨日记者以购房者身份致电文成建筑，销售人员称「现在均价是15000 元/平米，特价单元的均价是14000 元/平米」。据此计算，该楼盘涨幅高达30%，成为近期提价最高的楼盘。此外，位于广渠路的首城国际中心，春节前的均价是13000 元/平米，目前开发商预计开盘均价在14500 元/平米左右，提价幅度达12%。远洋沁山水新开楼盘价格达13500 元/平米，比之前二期的开盘均价高出了1500 元/平米，提价幅度达13%。据不完全统计，近期提价超过10%的楼盘超过10 个。也有个别提价幅度较小。位于东四环的某楼盘提价500 元/平米，同时购房者可以享受98 折的优惠。这样一算下来，其实上调的价格只有200 元/平米左右。提价楼盘多为低价楼盘经过对提价楼盘分析发现，近期提价的楼盘主要是去年新开的低价楼盘或降价幅度比较大的楼盘，比如首城国际中心位于广渠路，其去年销售均价低于区域均价；万科假日风景是去年降价幅度较大的楼盘。昨日，北京万科有关负责人接受采访时表示，本次新开楼座价格上调主要是产品发生了变化，新开盘的位置比之前低价销售楼盘好很多。「一般楼座因位置变化而调价5%是正常的，这个价格属于可以接受的价格体系内。」该负责人称。还有多家提价的开发商表示，本次提价可以看做是原来优惠幅度的减少。上述东四环某楼盘的开发商告诉记者，现在提价的多数是超低价格销售的项目，这些楼盘为了在短期内取得一定的销售业绩，以低于区域均价30%的价格开盘，而在3 月份销售略有好转的情况下，这些楼盘根据市场变化进行了一定幅度的提价。「对于提价多数开发商心里还是没底的，」该开发商称。

*（地产）一线城市楼市成交攀升 恶意"炒量"现象滋生

　　三月，经历了持续寒冬的中国房地产市场，呈现出丝丝缕缕的复苏气息，全国各大城市住宅成交量明显反弹。与此同时，一些城市的房价开始触底弹升，一些楼盘也开始故伎重演，采取“少量多批”推出房源的手法，通过“多次开盘、逐步提价”制造热销甚至抢购气氛。成交量逆市高涨中国房地产市场在成交层面上演了一波逆市高涨的行情。年初至今，北京、上海、广州等一线城市连续报出亮丽的成交量。上周，上海一手房成交量更是攀上70 周新高，达到32.38 万平方米，环比增38.3％。北京三月的前两周二手房成交量环比翻倍，达到8173 套。广州深圳则在广东“十五条”新政的带动下一路热销。昨天，上海网上房地产数据显示，上海一手房成交量达到1073 套，其中住宅成交907 套，普通商品房723 套。按上月11385 套住宅成交量计算，昨天的日成交量远远超过上月均值。“这种情况已经很长时间未见。1000 套作为一个信号，希望市场不要夸大它，因为有可能是个别楼盘集中成交造成。但也要重视它，毕竟这一信号代表客
观的楼市现状。”一位房地产专家称。楼市“小阳春”令市场为之惊呼。“开发商在2008 年底时完全没有预测到今年前三个月楼市会有如此走势。他们纷纷感叹，中国消费者对政府与经济的信心恢复速度远超过其它国家。”一位房地产开发商称。价格出现小幅上涨交易量回暖给了开发商春天般的感觉，而一旦回款速度增加，在2008 年曾经一度绝迹的涨价、捂盘等营销伎俩在开发商中再次上演。CRIC 中国房地产决策咨询系统的数据显示，上周，上海的大华锦绣华城、慧芝湖花园都有5%-6%的小幅提价。广州和深圳也都有楼盘出现涨价情况，深圳的3 个楼盘的提价幅度都较小，和上海2 个楼盘一样基本在5%，广州的4 个楼盘则涨幅较为惊人，均在8%以上，岭南 新世界家园甚至回升了20%。一向有楼市老大哥之称的万科也卷入“涨价门”。有媒体报道，万科在上海三林地区的金色里程项目，由去年底的每平方米13000-14000 元，上调为目前的均价15000-17000 元。恶意“炒量”现象滋生在此轮“小阳春”中，一个特别值得关注的现象是开发商恶意“炒量”现象已经开始滋生。一位房地产从业人士收，上海一些开发商通过大量积累客源却少开房源的方式进行捂盘炒作。根据上海2007 年规定，开发商每次推盘量不得低于3 万平方米。但随着楼市趋冷，这一政策被悄然搁置。
开发商的做法是，例如，一个楼盘先电话通知积累好的意向客户，收集300 人次，并发放2000 元一张的VIP 卡，此卡可在购房时抵扣2 万元现金。当发到150 张后停止。如果确实能发出150 张，那么开发商最终的开盘量可能只有75 套，也就是对折。这150 人对75 套房源当然会形成争抢。热销局面就这样造成了。“一旦这种做法形成趋势，不排除政策再次出手严控泡沫。因此我奉劝开发商同行，不要轻易涨价，不要轻易挑战政策底线。”一位房地产开发商称。


〖行业研究〗

*泛浦东板块跟踪_策略报告
　　
　　我们认为，泛浦东板块投资主题品种周四整体走势之所以远远强于当日股指表现，在很大程度上因市场预期上海市的“两个中心”建设、即“金融中心”与“航运中心”建设在近阶段可能出台实质性利好扶持政策有很大关联度。上海在加快“航运中心”建设方面，可能出台的实质性利好政策主要包括包括进一步完善集疏运体系，特别是长江；发展现代航运服务体系；在洋山港建立国际航运综合试验区；发展航运机构体系以及大力发展邮轮经济。其中，发展航运业服务体系中特别提出要着重发展包括船舶保险在内的航运金融业，而在洋山港建立国际航运综合试验区则建议在洋山首次使用第二船籍登记制度以及首次使用启运港制度等。根据上海市常务副市长屠光绍在公开场合的讲话，上海已经确定了金融中心建设“一个核心、两个重点”的大框架，即以金融市场体系建设为核心，以金融创新、金融发展的先行先试和优化金融发展环境为重点。资料显示，在上海市政府公布的2009 年22 项重点工作中，“大力推进上海国际金融中心建设”已成为重中之重。我们预计，不久即将可能出台的《上海市推进国际金融中心建设条例》，可能主要在以下三个方向上出台相关实质性利好政策，方向一，促进资产管理中心与风险投资中心建设与完善；方向二，促进商业银行金融中心建设与完善；方向三，促进投资银行中心与股权融资中心建设与完善。

*深发展A_跟踪报告
 
    交深发展 3 月20 日发布年度报告。公司2008 年实现营业收入145.13 亿元，同比增长34.3%；而由于大幅度的拨备计提使得全年归属于母公司的净利润为6.14 亿元，同比增速-79.0％。2008 年EPS 为0.20 元。同时，深发展在2008 年中期分派过现金股利和股票股利，2008 年末则不分红也不送股。利润增长基本符合预期。规模增长对2008 年公司的净利润贡献为正的32.8 个百分点，而信贷成本对全年净利润增速的贡献则为负的118 个百分点。盈利资产环比较快增加，4 季度息差回落幅度较小。4 季度息差降幅不大的原因主要有以下几个方面：（1） 一般性贷款的收益率上升，可能源于公司议价能力的增强。（2） 4 季度深发展的存放央行准备金余额明显下降，比重也有降低。（3） 深发展在4 季度同业资产和债券投资的收益依然不错。零售业务尚无起色，2009 年手续费收入增长面临的不确定性增加。深发展手续费收入中有相当比重来自于结算。由于2009 年贸易量的下滑，结算业务增长也必然会受到影响，咨询顾问费可能由于货币政策的放松而面临压力。银行卡业务相对持续性较强，但毕竟“独木难支”。网点扩张步伐加快，固定资产余额渐有增加。我们认为深发展未来三至五年将进入一个网点和人员较快增加，固定资产投入力度加大的时期，遗憾的是这个时期和经济下行周期相叠加了。由此，我们认为2009 至2011 年公司的费用收入比都会在45%以上，对公司未来的业绩会形成一定的负面影响。4 季度不良余额略有增加，2009 年信贷成本仍有可能维持在较高水平。更应当关注不良新增和回收的情况。历史遗留的19 亿不良贷款仍有降级的风险，未来新增不良贷款的压力依然较大，这也就意味着公司的信贷成本仍可能维持在较高的水平。盈利预测和估值建议。相比整个行业的息差下滑和不良余额上升压力，深发展在中间业务增长和成本控制上面对的压力更大一些。目前深发展的估值水平在行业内偏高，除去了2009 年业绩高增长的预期之外，市场还给予了公司一定的“并购溢价”。我们认同深发展是目前A 股市场上唯一有望成为并购目标的全国性股份制商业银行的观点，其估值水平可能会长期略高于行业平均水平。我们给予公司15.33 元的目标价，维持“中性”的投资评级。

*太阳能行业_行业研究

　　事件：3 月17-19 日第五届中国太阳能硅及光伏发电研讨会。1 元钱平价上网是各种太阳能光伏技术追求的终极目标。本届大会上无论是欧美国家的专家学者还是国内众多光伏厂商，都无一例外地把平价上网作为企业的终极追求。2008 年德意志银行就已经提出2015 年全球多数国家的太阳能光伏发电成本将达到平价上网的目标，2009 年1 月份德意志银行已经将该进程提前至2014 年甚至是2013年。多晶硅价格的暴跌带动了晶体硅电池和薄膜电池的销售价格下跌，按照现有的转化效率计算，假如国内的初始投资能够控制在15000 元/千瓦左右，即组件的价格下降到1美元左右，我们即可能看到平价上网的最终实现。事实上，美国的Firstsolar 薄膜太阳能组件成本已经下降到1 美元以下，而物理法提纯多晶硅也给我们看到了实现这一终极目标的可能。物理法制多晶硅可能是晶体硅电池技术达到平价上网的雷霆救兵。本届大会上最闪光的议题之一无疑是物理法制造太阳能级多晶硅料的相关技术讨论。物理法制造多晶硅，与西门子法相比具有投资成本低（西门子法的1/10 左右）、电力消耗少（西门子法的1/4以内）的优势，近两年来越来越多的厂商从实践上证明该技术可能是晶体硅电池产业的雷霆救兵。尽管我们还有众多的疑惑对该技术是否能够大批量产以及大批量产的产品质量是否稳定，但本届展会上，南安三晶、佳科太阳能、银星新能源和上海普罗新能源都对各自物理法多晶硅进行了详细的阐述，众多物理法制造多晶硅厂商在技术和实践上提出了自己令人惊叹的目标。佳科太阳能已经在2008 年提供了1038 吨转化效率14.5%的多晶硅，预计2009 年将生产3000 吨成本15 美元/公斤的多晶硅料。上海普罗公司的cp技术预测提纯多晶硅，也同样可在2010 年多晶硅制造的完全成本不会超过15 美元/公斤，2011 年更可达到10 美元/公斤的制造成本和1500 吨产量。而银星能源集团目前所生产的太阳能电池的转化效率检测值更高达15.25-17.91%，其中16%以上转化率的样品达到97%。众多物理法生产多晶硅的厂商让我们深切感觉到，物理法制造多晶硅无论是在成本、效率还是在投资及会环境污染的程度上，都可能成为传统西门子法的替代技术，从而成为多晶硅电池成本下降的雷霆救兵。这也是我们对晶体硅电池未来仍然会成为太阳能光伏技术主流的判断更加确信。如果仅在硅料制造端使得成本快速大幅下降，我们相信依托原有的全球光伏产能，太阳能光伏市场需求和供应都将会爆炸式的增长。不过在享受新技术带给我们的惊喜的同时，太阳能硅料产业也会有巨大的产能将承受新技术的冲击，特别是那些规模庞大的在建改良西门子法产能，将不可避免地面临巨大投资风险，因为我们相信，即使光伏市场被打开，多晶硅料价格趋势也将保持平稳甚至继续下降。薄膜电池技术的可持续研发是重中之重。在平价上网的终极目标前，如果说晶体硅电池的未来命运掌握在成本手中，那么薄膜电池的效率则成为未来的重中之重。2008 年全球薄膜市场蓬勃发展，再次超过20%的新增市场份额。由于薄膜太阳能电池成本主要有生产规模、工艺和生产率来决定，因此未来各种薄膜电池的效率提升是该技术的生存之本。目前国内有32 家厂商涉足薄膜产业，基本采用购买国外设备来进行加工制造，由于薄膜电池生产线的初始投资较大，尽管建设周期较短，但投资所需承担的技术风险依然不小，在各类薄膜技术日新月异的今天，薄膜电池技术的可持续研发能力是国内薄膜太阳能电池厂商急需加强和重视的关键。
　　投资建议及投资评级：虽然短期市场外部环境较为恶劣，大量企业面临行业洗牌的困境，我们依然看好太阳能产业的长期发展前景。随着多晶硅价格下跌，组件价格下跌，美国、日本市场乃至中国市场的潜在需求被大量激发，那些没有长期多晶硅长单压制而品质良好，具有长期品牌优势、规模优势和渠道优势的光伏下游企业可望在销量剧增的情况下，享受到光伏市场爆发带来的巨大增长。另外，具有规模优势和可持续研发能力的薄膜电池厂商，也可望在未来的市场需求爆发中获益。A 股市场上，我们认为短期内仍需仔细观察各类新技术的发展带给各太阳能公司带来的风险和机遇，暂时不给予投资建议。

*阿里巴巴（01688.HK）_跟踪报告

　　四季报及全年业绩概况。2008 年Q4 营业收入达到8.06 亿元人民币，同比增长27%，环比增长3.29%，归属母公司所有者净利1.99 亿元，同比下降57.15%%，环比下降35.38%。扣除去年同期由于IPO 超额认购所得款项相关的人民币3.5 亿元利息收入，归属母公司所有者净利同比增长73.72%。净利润环比下降主要是由于四季度新产品推广及品牌广告费用大幅增加。2008 年Q4 来自国际交易市场的收入为4.89 亿元，同比增长9.87%，环比增长0.95%；来自国内交易市场收入约3.17 亿元，同比增长67.27%，环比增长7.14%。Q4中国交易市场营业收入占公司总营业收入比例进一步提高，达到39.31%，2008 年Q3该比例为37.89%。2008 年全年营业收入为30 亿元人民币，同比增长38.77%，2008 年归属母公司所有者净利为12.05 亿，同比增长24.53%。全年基本和摊薄EPS 分别为人民币0.2386元（对应港币0.2674HKD）、0.2384 元（对应港币0.2671HKD）。2008 年12 月31 日，递延收入及客户预收帐款达人民币22.57 亿元，而2008 年9月30 日为20.47 亿元，去年年末为19.20 亿元。2008 年12 月31 日，公司现金和银行存款达到人民币66.12 亿元，上季度末为61.44 亿元。阿里巴巴B2B 电子商务开始进入良好的轨道。我们的判断依据主要有：（1）2008年上半年外贸及制造类中小企业面临的最严重的三个问题人民币升值、原材料上涨、需求下降的其中前两个问题目前已经得到缓解，对阿里巴巴的目标客户群外贸和制造类中小企业来说，即便在消费需求疲软的状况下，只要公司还在经营，则对电子商务平台的需求仍然存在。（2）会员费较为廉价的“Gold-supplier 出口通版”的推出，使得电子商务进入门槛降低，有利于吸引新的付费客户及留住老客户。（3）“低门槛高增值”（即降低会员年费增加增值服务消费）的布局，更加有利于降低电子商务进入门槛，按“点击付费”这种性价比较高的增殖服务模式更加适应宏观环境，并且为未来更大的盈利空间打下良好的基础。（4）我们看好公司于2009 年3 月正式推出的“点击推广”服务的前景。百度2008 年活跃付费用户为28.4 万家，阿里巴巴付费会员合计已经达到43.2 万家，注册用户和企业商铺分别达到3800 万和460 万。百度平台上营销效果最好的都是B2B的企业，虽然阿里巴巴在网站访问人数不及百度，但对于抱着“做生意”目的来的客户，阿里巴巴的平台更加有针对性，可以更加专注的查找到需要的贸易信息，并且阿里巴巴面向香港、台湾、日本、印度、欧洲等全球买家和卖家的拓展，使得阿里巴巴平台的贸易信息更加有价值。所以，我们认为按点击付费的这种增值服务方式的市场空间要大于以会员费为主要收入的盈利模式，且认为阿里巴巴具备了较强的“点击收费”的平台基础。（5）此外，在政府对中小企业的大力扶持的政策环境下，阿里巴巴与地方政府开展合作，对培育客户非常有利。
　　盈利预测及投资评级。由于付费会员数的增加、增值服务收入提高、以及对印度等海外市场的贡献，我们预计2009-2010 年EPS 分别为人民币0.25 元（对应港币约0.28元）、0.30 元（对应港币0.34 元）。按照2009 年3 月19 日收盘价8.2 元HKD，2008—2010 年对应PE 分别为34 倍、29 倍、24 倍。我们认为，阿里巴巴在全球经济环境一旦向好、在互联网普及率快速提升推动中国B2B 电子商务渗透率的情况下，公司未来增殖服务盈利能力提升的情况下，未来市场空间巨大。继续维持“买入”评级，目标价港币9.5 元。

*中兴通讯_跟踪报告
　　
　　中兴通讯今日公布2008 年报业绩。公司2008 年实现营业收入442.93 亿，同比增长27.4％；实现毛利148.01 亿，同比增长25.7％；实现营业利润13.94 亿，同比增长24.4％；实现净利润16.60 亿，同比增长32.6％，基本EPS 为1.24 元。从Q4 来看，公司收入同比和环比分别增长23.3％和31.8％；毛利同比和环比分别增长了15.3％和19.9％；净利润同比和环比分别增长30.1％和226.9％，单季基本EPS 为0.63 元；分配预案为10 转3 派3。公司本期收入增长主要由GSM、WCDMA、光通信和FTTx 等业务驱动，尽管综合毛利率略有下滑且汇兑损失和外汇衍生品公允价值变动损失金额较大，期间费用率的下降最终引致净利增速高于收入增速。综合毛利率略降或因国内无线通信设备市场价格战。公司2008 年综合毛利率为33.4％，同比下降约0.4 个百分点，主要是因为运营商网络业务毛利率下滑幅度较大。2008年，公司运营商网络业务毛利率为36.8％，同比大幅下滑约3.9 个百分点，我们估计主要是国内无线通信设备市场价格战所致。本期公司手机和通信软件及其他业务毛利率同比分别上升1.4 和13.2 个百分点，明显缓解运营商网络业务带来的毛利率下滑压力。从另一个角度看，运营商网络业务利润率同比下滑3.2％，手机和通信软件及其他业务则同比分别上升1.6％和13.4％。我们判断手机业务毛利率提升来自于高毛利率的手机销量比重上升以及定制手机的规模化效应，而我们预计这一效应未来仍有望持续。费用得到有效控制。公司本期销售费用、管理费用和研发费用同比分别上升21％、18％和24％，均低于收入和毛利增速，是本期净利快速成长的主要驱动。我们预计公司2009 年会控制人力和市场的投入力度，三项费用率仍有望略微下降。关于外汇损失。公司本期财务费用同比大涨165％，主要因为借款增加和4.9 亿的汇兑损失。此外，公司外汇衍生金融工具本期造成公允价值损失约1.3 亿，也压低了本期盈利水平。我们的盈利预测假设未来两年汇兑损益较少，主要是考虑到人民币升值放缓。现金流好转，财务风险下降。公司本期实现每股经营现金流2.72 元，同比增加了2.65元，主要原因是应付项目增幅快于应收项目。巨额经营现金流降低了公司的财务风险。

(A.C.T.I.O.N)准则
接受（Accept）集中（Center）信任（Trust）想像（Imagine）唯一（Only）绝不（Never）
Posted: 2009-03-24 12:37 | [楼 主]
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