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Raymond

缘份天空

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核心内参2009-06-01

2009-6-1

〖要闻点评〗

*王岐山在江苏调研时强调保持外贸稳定增长

王岐山强调，当前国际金融危机和世界经济衰退尚未见底，外需急剧减少对我国经济增长造成严重影响。由于稳定外需对于保增长、保就业、保民生至关重要，因此，要进一步落实和完善政策，全力保持我国出口市场份额。
　　点评：出口之于中国经济的重要性，不仅在于其吸纳了大量就业人口，更因为它是消化国内过剩产能的关键所在。当下经济增长主要依赖于固定资产投资，如果出口长期低迷，投资亦难以维系。由于发达经济体降杠杆的诉求，难以寄望外需快速恢复。因此，中国政府的政策着眼点应在于投资与消费的兼顾。

*深圳综合配套改革方案发布，明确六大改革重点

　　方案将改革重点明确定为六大项，包括深化行政体制改革；全面深化经济体制改革；积极推进社会领域改革；完善自主创新体制机制；以深港紧密合作为重点，全面创新对外开放和区域合作的体制机制；建立资源节约环境友好的体制机制，加快建设国家生态文明示范市。
　　点评：改革开放以来，中国经济高速成长重要原因就是制度变革带来的“红利”。在经济危机的背景下出台的一系列区域振兴计划能够有效激发市场微观主体的活力。调研中的深圳特区版图扩张将利好当地房地产企业；九方面的金融改革创新丰富了资本市场的层次，营造了良好的融资环境；深港全面互动，推动四大全球性中心的建立，为粤港澳成为全球最具核心竞争力的大都市圈之一提供强有力的支撑，其影响更能辐射周边乃至全国。

*克鲁格曼认为主要工业国经济今年可望恢复增长

克鲁格曼指出,尽管经济最糟糕的时期可能已经过去,但经济稳定和实际复苏之间仍有显著区别。他还表示,企图依靠出口拉动经济复苏是行不通的,因为此轮经济下滑是全球性的。全球经济复苏要靠企业增加投资、重大技术创新或一些政府行为。
　　点评：德国及日本一季度GDP 创纪录下滑，反倒令市场认为经济最糟糕的时刻也许正在过去。日本央行亦罕见地调高了经济增长预期。事实上，近期的经济数据也喜报频传：3 月欧元区工业新订单月率下降0.8%，降幅优于预期；4 月芝加哥联储全国活动指数显著跃升。但必须指出的是，当前基本面的改善更多的是由去库存化所推动，受制于信贷萎缩，终端需求的恢复并不如想象中乐观，经济复苏仍将缓慢而脆弱。

〖公司点评〗

*会计准则再度变化，极大冲击煤炭上市公司盈利以及二级市场股价表现

　　财政部再度发文，安全费会计处理又有调整。2009 年5 月15 日财政部发出《企业会计准则解释第3 号》（征求意见稿），再次对高危行业提取安全生产费的会计处理方法进行了补充说明：“高危行业企业按照国家规定提取的安全生产费，应当计入相关资产的成本或当期损益，同时计入盈余公积（专项储备）”。本次会计处理方法允许“计提多少则成本化多少”，与2008 年之前的处理方式相同，推翻了2008 年12 月安全费“实际使用多少则成本化多少”的会计处理方法。按新规则执行，煤炭企业盈利预测将普降。安全费计提标准高，吨煤净利润低的企业受影响更大。受新会计准则变更影响，从大到小，潞安环能、国阳新能、平煤股份及大同煤业、西山煤电等，2009 年盈利预测将减少10-20%不等。开滦股份、国投新集以及两地上市的三家公司影响也较弱。依然维持行业“增持”的投资评级。会计政策变更导致会计利润下调，短期，煤炭上市公司股价都将到强烈冲击。意外会计政策的变更，不改变我们对行业的乐观预期，维持“增持”的投资评级。资源税提高的说法也再度被提及，我们无法判断资源说何时将以何种方式出台，因此难以断定其最后的影响。我们依然推荐山西省内的上市公司潞安环能、兰花科创、西山煤电等，关注资源整合对于焦煤行业的影响以及由此受益的焦煤上市公司。

*新日铁和力拓长协矿谈判降幅低于期望中钢协尚没有表态是否接受

　　事件。礼拜二（5 月26 日）新日铁与力拓已就2009 年铁矿石谈判达成一致，具体为PB 粉97 美分/干公吨度，Yandi 粉97 美分/干公吨度，PB 块112 美分/干公吨度，与2008 年相比分别下降32.94%；32.94%；44.46%（表1）。新日铁与力拓已就2009 年铁矿石谈判达成的降幅，但中国钢协还没有表示是否会接受。具体为PB 粉97 美分/干公吨度，Yandi 粉97 美分/干公吨度，PB 块112 美分/干公吨度，与2008 年相比分别下降32.94%；32.94%；44.46%。简单计算综合降幅为35％。由于统计数据的获得性，我们简单按照块矿降幅44.46％，其它降幅为32.94％（其它基本上都是铁精粉），按照2009 年1-4 月累计进口结构推算综合降幅为35％（图1、图2、图3、图4）。降幅在一定程度上低于预期，更低于中国钢协要求。中国钢铁此前一直强硬地要求矿石价格要回到2007 年的水平，也就是至少降价40％，甚至更高。此外，中国钢协要求1 月1 日开始执行，但日本与力拓敲定的合同仍从4 月1 日执行，这样中国钢企就不能追溯调整1-4 月矿石成本。如果有部分钢企按照折扣后的价格入账，还会发生向下修正一季度业绩的情况。新年度矿石离岸价格为60 美元，新价格谈定后，到岸价格将基本和前四个月持平或略低。2009 年1-4 月，我国进口巴西澳洲铁矿石到岸价格加权平均为85.5 美元、85.0美元、86.0 美元、81.7 美元。按照巴西和澳洲正常年份的平均进口权重计算，2009 年新矿石年度的巴西澳洲综合离岸价格为60 美元/吨。因为目前海运费在不断上涨，加上其它费用，我们认为后续来自巴西和澳洲的矿石价格将与目前持平或者略低。对钢企影响不会太明显。如果中国钢协接受这个价格，首先市场前期预期的成本追溯调整将不会发生。其次，对有矿的企业将会有一定利好，这中间不仅仅有矿石降幅小于预期的因素，更有海运费不断上涨的因素，当然同时对进口矿比例比较高的企业，比如宝钢马钢南钢济钢等有“低于预期”的心理利空因素。另外，国外钢价逐步回落到接近国内钢价甚至低于国内钢价的情况下，我国钢材出口也会因成本问题受到些许不利影响。但我们认为无论是利好利空，但不甚明显。对钢价有一定心理支撑，对国内矿石现货目前看不出进一步冲击。由于前期对长协矿降幅不确定，因此市场担心一旦降幅超过40％，将会使得钢价承压。而钢价底线取决于成本状况。钢铁行业利润将继续低位运行。需求上来，但不能突破产能临界点，全年利润仍将低位运行。钢铁板块的一块大石头落地，但上半年留给钢铁板块补涨的时间窗口已经不多。六月份雨季降至，七月份淡季在前。钢铁已经落后板块很多，短期有补涨要求，但上半年留给钢铁板块补涨的时间窗口已经不多。行业投资评级。继续给予板块“短多中空”的投资评级。

*中金黄金受让股权将提高2009 年矿产金产量

　　事件：经中金黄金股份有限公司（以下简称“公司”）2008 年度股东大会批准，公司于2009 年5 月22 日向北京产权交易所有限公司（以下简称“北交所”）提交了受让申请，以挂牌价25543.17 万元人民币，但最高不超过挂牌价格1.1 倍的价格竞购中国黄金集团公司（以下简称“黄金集团”）出让其持有的河北金厂峪矿业有限责任公司（以下简称“金厂峪矿业”）100%股权和河南秦岭黄金矿业有限责任公司（以下简称“秦岭矿业”）100%股权。2009 年5 月25 日，公司已收到北交所的确认通知，成为黄金集团出让上述股权的最终受让方。公司受让上述股权价格25543.17 万元人民币，其中秦岭矿业15849.06 万元，金厂峪矿业9694.11 万元。
　　点评：中金黄金受让集团公司股权，有利于提高公司矿产金产量。秦岭矿业目前拥有两个探矿权和一个采矿权，探矿权分别是河南省灵宝市秦岭金矿接替资源勘查探矿权和新疆托喀依西铜矿普查探矿权，总面积为45.04 平方公里；采矿权矿山名称为河南秦岭金矿，金金属量为5165 千克，品位为4.23 克/吨。金厂峪矿业目前拥有三个探矿权和一个采矿权，探矿权分别为河北省迁西县金厂峪镇桑家峪一带金矿地质普查探矿权、河北省迁西县金厂峪镇庙岭头—麻达峪一带金矿地质普查探矿权和河北省迁西县上营乡董家口一带金矿地质普查探矿权，探矿权总面积为10.47 平方公里；采矿权名称为河北金厂峪金矿，金金属量8555 千克，品位为3.52 克/吨。我们不考虑探矿权价值，只计算黄金资源收购价格，可以得出每克黄金的收购价格为18.62 元。如果考虑到探矿权的潜在价值，本次收购价格基本合理。本次收购将增加中金黄金2009 年的矿产金产量大概1.7 吨，增加净利润5000 多万元，增加每股收益（摊薄后）0.06 元。我们初步预测，如果公司实现注入承诺，2009 年将生产矿产金（权益）13.5 吨左右，实现每股收益（7.9 亿总股本摊薄后）0.81 元左右，我们考虑到公司未来两年将继续注入资产，公司矿产金产量将保持快速增长，我们给予公司“增持”评级。

*锦州港成立合资煤炭码头公告点评

　　公司公告拟与三家电力公司合资组建煤炭码头，各方出资比例如下：锦州港股份有限公司为33%、内蒙古锡林郭勒白音华煤电有限责任公司53%、大唐国际发电股份有限公司10%、中国国电集团公司4%。各方以项目总投资的35%按照上述出资比例出具项目资本金。合资码头主要用于装卸来自蒙东地区的煤炭，2011 年白音华-大阪-赤峰-锦州铁路全线贯通后，内蒙煤运通道将打通，给锦州港的合资煤炭码头带来约4000-5000 万吨/年的货物吞吐量。我们认为合资码头公司的成立，是公司向亿吨大港迈出的重要一步。而我们也将重点关注公司和大连港之间的整合效应。维持“买入”评级。

〖行业动态〗

*（基建）南水北调工程提速累投538 亿

从国务院南水北调工程建设委员会办公室获悉，截至今年４月底，南水北调东、中线一期工程累计下达投资５３８．７亿元，其中中央预算内投资１５４．２亿元，中央预算内专项资金（国债）１０６．５亿元，基金（地方）７９．９亿元，贷款１９８．１亿元。与此同时，中线一期控制性关键工程丹江口大坝加高工程需加高的５４个坝段中已有５３个加高到顶，右岸土石坝已加高到新坝顶高程１７６．６米，左岸土石坝加高到１７０米高程，质量、安全管理总体受控。中线京石段应急供水工程于去年９月２８日正式通水，截至２００９年５月６日已向北京安全供水１．９亿立方米。中线穿黄工程、河南安阳段、新乡潞王坟膨胀岩试验段工程进展顺利，天津干线工程已开始主体工程施工，南阳膨胀土试验段工程进行土方开挖施工及试验准备工作。统计显示，目前整个工程建设项目累计完成投资３０４．８亿元，占在建设计单元工程总投资５４２．５亿元的５６％，其中东、中线一期工程分别累计完成投资５６．５９亿元和２４８．２亿元，分别占东、中线在建设计单元工程总投资的６９％和５４％。工程建设项目累计完成土石方３０１１９万立方米。

*（消费）香港信用卡坏帐首季急升逼近4%

　　银行首季信用卡撇帐率按季急升0.83 个百分点至3.92%，工银亚洲(0349)董事兼副总经理黄远辉认为，此升势将持续至第2 季。另一方面，4 月份申请破产宗数按年仍然急升56%，银行公会小组提出协助破产人士方案，当中包括将牵头债务纾缓计划下客户还款期，由5 年延长至10 年。首季的信用卡撇帐情　与他预期相若，因为金融海啸对实体经济的影响会有滞后情　，相信第二季的信用卡撇帐情　将因而恶化。

*（旅游）穗避甲流港澳游剧降九成

　　访港客量大跌，靠人流带动生意的主题公园亦需出招自救，陆续推出新景点的海洋公园，今年首季客量虽破历年新高，惟面对金融海啸余波加上H1N1 冲击，也要靠优惠吸客，宣布与惠康合作，即日起至下月18 日，顾客于惠康及Market Place by Jasons 购物满50 元，即可凭单据及优惠券以7 折换购海洋公园日间门票一张，优惠券有效期至下月30 日。香港迪斯尼金融海啸加上甲型H1N1 流感，对乐园入场人次确有影响，乐园与旅游业界都面对同样困境，乐园度
假区正与业界探讨不同优惠吸引更多旅客到访。其中早先拟推出的夜间门票一直只闻楼梯响，乐园现决定6 月份试行有关概念，推出门票加晚餐套票，届时市民若以原价购买门票，并于下午5 时后进入乐园，就可随便使用园内各设施，欣赏Live Show 及享用免费晚餐。此外，乐园酒店亦推出住宿优惠，其中在下个月，市民可用6 折价格，即每人499 元入住迪斯尼荷里活酒店包早餐，或以75 折，即每人935 元入住香港迪斯尼乐园酒店包两张门票。至于全年通行证持有人更可半价入住香港迪斯尼乐园酒店或迪斯尼荷里活酒店。

〖行业研究〗

*中国石油_跟踪报告
　　
　　主要结论：公司的国际化战略迈出坚实一步。上市公司直接参与收购新加坡石油公司45.51%的股权，标志着中石油的国际化战略在稳步推进。此举也是中石油在回归A股后，首次直接参与海外油气及炼油资产的收购，我们有理由相信，未来公司的海外收购将加快，从而进一步增强公司的竞争实力。中石油业绩对油价的敏感性更高。目前中国石油每万股原油产量为47.57 桶，高于中国石化的34.23 桶，因而中石油的EPS 对油价的敏感性更高。根据我们的模型测算，原油价格每上涨1 美元/桶，中石油EPS 将增厚0.018 元。天然气价格改革的最大受益者。中石油每年的天然气产量占全国总产量的70%以上。气价上调，公司业绩将明显提升。根据我们测算，气价上调0.40 元，中国石油和中国石化的EPS 将分别增厚0.09 元和0.03 元。炼油业务成为公司稳定的利润来源。在原油价格上涨的趋势下，上调成品油价格虽不能给炼油行业带来超额收益，但能保证该行业的稳定盈利。在目前原油价格上涨，而国内成品油价格没有上调的情况下，中石油的经营状况要好于中石化。维持对中国石油“增持”的投资评级。作为国内最大的油气生产企业，中国石油将成为油气价格上涨的最大受益者。我们预计公司未来三年的每股收益分别为0.52 元、0.73元和0.91 元，维持“增持”的投资评级。

*孚日股份_调研报告

　　主业相对稳定。目前毛巾生产能力（产能6.7 万吨）全球第一，已经很难通过产能扩张实现业绩增长。目前订单已安排到7 月份，且主要市场订单同比仍有增长。单价略降5%，而原材料价格下跌了10%，所以毛利率不会下降。我们预测公司家纺和农药等业务2009-1011 年的收入分别为35.82、36.86 和38.17 亿元，该部分每股收益分别为0.15、0.16 和0.16 元。晶体硅电池组件贡献不明显。一期10MW 于2008 年8 月8 日建成，二期40MW 将于2009 年5 月安装调试完成，三期30MW2010 年完成。假设公司2009-2011 年晶体硅组件的产量分别为25MW、40MW、60MW，平均售价为20元/W，预计埃孚光伏2009-2011年给公司贡献的每股收益分别为0.01、0.02 和0.03 元。CIGSSe 薄膜电池组件2010 年开始贡献。孚日光伏CIGSSe 的总体产能规划为240MW，目前公司进行60MW 生产线的建设。第一条生产线预计四季度开始试生产。目前晶体硅电池的生产成本在多晶硅价格大幅下降的情况下已经降至13 元/w 左右，薄膜电池成本优势已经削弱。假设公司2009-2011 年产量分别为8MW、30MW 和45MW，同时产品的合格率分别为70%、75%和80%，我们预计孚日光伏GISSe 薄膜电池业务2009-2011 年可以给公司带来-0.03 元、0.06 元和0.11 元的每股收益。盈利预测与投资建议。公司的家纺主业虽然受到危机冲击，但是经营相对稳定，但难以获得更大发展空间；光伏产业将在2012 年左右超越家纺业务，但短期内业绩贡献较小。考虑到近几年折旧的影响，我们下调2009 年业绩到0.13 元，2010-2011 年业绩分别为0.24 和0.31 元。目前股价虽然得不到业绩的支撑，但是我们认为新能源的发展前景广阔，公司已经成为主题投资的典范，维持“增持”评级。

*物业税渐行渐近_跟踪报告

物业税，又称不动产税、房产税，是以不动产为课税对象、在不动产占有环节课征的一种税。在准备多年之后，物业税的开征工作，有望在近期明朗。显然，一旦物业税明确开始征收，就短期而言，对于行业是一个利空；但就长期而言，物业税的出台，将有利于简化房地产行业税制，现行税制“税种多、税负重、重流通、轻保有”的特征将有重大改变；而且，名义税负变化不大。具体而言，我们认为：征收对象和范围：二套房和商务地产。对于投资性需求是较大的打击，对于刚性需求的影响不大。现行房产税，其征收范围适用于出租性物业。但是，物业税的征收对象则扩大到所有符合条件的物业，无论是自用，或是出租，这点是物业税与房产税最大的区别。当然，考虑到国内居然的接受程度，预计征收范围将仅限于第二套及以上住房，而自主的第一套住房将不在征收范围之内；当然，以写字楼、酒店、商场为代表的商务地产，则显然将在征收范围之内。新旧税收的替代。物业税一旦开征，预计房产税将同步取消，土地增值税同步取消的可能性较大；至于市场预期的土地出让金的取消，考虑到地方政府“土地财政”的特征，可能性极小。税基：房产评估值或租金收入，多数国家以前者为基准。税率：房产评估值的1%左右。考虑到物业税出台之后，房产税肯定将随之取消；因此，为了保持财政收入的连续性，我们预计其税率将不会与现行的房产税相差甚大，预计在1%左右。至于全球其它国家和地区的税率情况，请参见我们在本文附录所列示的。征收的外部条件：相关法律政策环境基本具备，但操作细节尚待完善。物权法的出台，为物业税的征收提供了法律基础。当然，我国物业评估机构尚待发展，相关税收机构对开征物业税的技术细节等准备工作，仍有待加强。开征的过程：具体开征时间很难确定，但大方向不会改变。预计将从部分城市开始试点，然后逐步开始推广。随着前期物业税在青岛、石嘴山市等地“空转”的基本结束，从“空转”向“实转”将不可避免。前期，部分城市，如深圳等地，关于土地增值税将加紧清算的信息，其实也可看作物业税开征的前奏。部分城市的试点时间，预计将在2009年底前后；至于在全国全面开征的时间，考虑到相关条件尚待成熟，我们预计在3-5 年之间。对于相关开发商的影响：对高档住宅和商业地产开发商而言，物业税的征收，将是较大的利空。风向标：政策已经开始转向，后续利好政策有限。此次关于研究在年内开征物业税等信息的出台，标志着自2008 年中以来偏宽松的政策面，已经发生了转变，后续利好政策有限。刚性需求的间歇性释放：预期销售反弹即将结束，成交量回落将不可逆转。前期的住宅销售放量，对其原因的判断较为一致：政策的累积效应、刚性需求的累积、价格与成交量的负相关关系。因此，对于前期销售反弹，我们一直将其定位为刚性需求的间歇性释放。判断房地产行业的关键因素。对于房地产行业而言，在短期内，供给基本保持不变，因此，市场的均衡价格和销售量是由有效需求决定；就中期而言，长期需求基本保持稳定，市场由供应的变化所决定；就长期而言，则是需求决定供给。人口周期与生产周期。之所以有以上三种区别，根本原因在于两种不同的生产周期：首先，房屋开发的生产周期较长，一般长达两至三年；如果再考虑土地开发及供应的时间，房地产实际的生产周期则会长达四至五年。其次，人口的生产周期极为漫长，这显然与妇女通常的生育年龄相关，而中国城市妇女的生育年龄一般集中在25 至29 岁之间。显然，人口的生产周期代表着需求的变化，而房地产的生产周期则代表着供应的变化。小婴儿潮：只是一个幻觉。回顾2000 年人口普查数据，可以发现，中国最近的一个出生高峰在1986 至1990 年间，即所谓的“小婴儿潮”，这批人将在2011 至2015 年间进入25 至29 岁的区间。可以看出，对于我国城镇25 至29 岁之间人群数量现在就开始快速下降的这一趋势，城市化对此的确有所改善，25 至29 岁人口数量见顶的时间延缓至2015 年。但是，在此之后，下降趋势仍不可避免。房价收入比与人口周期。我国现在12-15 倍之间的房价收入比，冠绝全球，已经将未来上涨空间基本透支完毕。国际水平的房价收入比，一般在3-6 倍之间；当然，考虑到我国土地市场卖方完全垄断的特征，我国房价收入比在8 倍左右，可能是一个合适的水平。就长期而言，在2015 年人口周期见顶之后，房价收入比将恢复到合理水平。因此，就算考虑到人均可支配收入的未来增长，我们认为，我国未来住宅价格，也难以有较大幅度的上涨空间。我们维持行业在2010 年底之前难以见底的判断，前期出台的相关政策，将延长行业的调整期，而近期销售反弹为刚性需求的间歇性释放，维持对行业“中性”的投资评级。近期房地产板块的上涨，也基本反映了销售反弹对相关公司盈利的影响。相关公司2009年PE 基本维持在25-30 倍之间，2010 年PE 基本维持在20-24 倍之间。

*博瑞传播_跟踪报告

　　事件：博瑞传播发布了成都博瑞传播股份有限公司与成都梦工厂网络信息有限公司（目前注册资本900 万元，其股东均为自然人；2008 年末未经审计的净资产为8451.39万元，下称：梦工厂）全体股东授权代表裘新（持有梦工厂37%股权）于2009 年3 月31 日签订了投资谅解备忘录，公司将购买梦工厂全部100%股权，最终交易价格以资产评估值为依据确定。博瑞牵手梦工厂进军新媒体行业。成都梦工厂网络信息有限公司是由香港伟却投资集团出资创立，成立于2002 年12 月，公司位于成都高新技术产业区，注册资金900 万人民币，现在主要以研发本土网络游戏为主。本土网游新贵。梦工厂与百度合作推出的游戏《侠义道2》在百度游戏娱乐平台上线，双方将采取分成的方式进行合作，梦工厂负责游戏运营，百度负责平台建设和用户收费。梦工厂此前和联众、17173 等国内多家主流的网游平台都有深入的合作，和百度的合作也希望借助后者的平台进一步提升《侠义道2》的市场份额。《侠义道2》是梦工厂继《侠义道》之后推出的又一款大型网游，目前两款网游加起来的最高同时在线人数已达到15 万。梦工厂目前在成都本地的研发和运营团队已有140 多人的规模，有望在年内推出自主研发的全新大型网游产品。《侠义道》是一款以突出华夏武侠文化为主要内容的网络游戏，其博大精深的武功经脉系统、正邪对立的江湖氛围、快意恩仇的PK 设定都极负创意，明显超出传统武侠游戏的巢臼，在内测阶段就倍受玩家推崇。此次新版本《侠义道》的更新主要增加了八大功能，其中包括玩家期待以久的运功冲穴、经脉疗伤、杀阵、梦幻空间、闭关等全新的系统；原有心法也进行了大幅加强，新增32 种不同的心法，极大的完善了原有的武功系统；武器装备增加随机属性的新设定则丰富了原有武器装备系统，为不同爱好的玩家提供了更多的修炼追求。国内网游市场现状。据有关方面统计，2008 年我国国内网游市场总收入183.8 亿元人民币，相比2007 年大幅增长了76.6％。这其中有110.1 亿元来自国内厂商自主研发的游戏，占总收入的60.8％。就游戏类型而言，MMORPG 类网游占据了87.8％，也就是150.8 亿元，另外还有11.5％来自休闲类网游。预计到2013 年国内网游总收入397.6亿元，年复合增长率16.7％。同时游戏玩家数量估计已达4936 万人，预计到2013 年可达9453 万人，年复合增长率13.9％。截止2008 年10 月底，国内有131 家公司参与了网游开发，从业人员24768 人，在1-10 月间共发行了286 款游戏。另有15 家公司在海外市场推出了33 款自主开发的网游，获得收入7074 万美元(4.8 亿元人民币)，年增28.6％。网游的发达也推动了周边产业的发展，其中为电信运营商带来312.8 亿元，PC、服务器、存储设备、软件、IT 服务供应商获得了112.4 亿元，书籍、杂志和其他媒体发行商也有53.2 亿元。中国的网络游戏产业正在日渐成为一个增长最快的行业。盈利预测和投资评级。公司公告1 季度业绩预增50%以上。其中去年同期归属于上市公司所有者净利润和基本每股收益（已按3.68 亿股本摊薄）分别为3569 万元和 0.1 元。我们预计2009-2011 年，在不考虑本次收购的前提下，每股收益0.60 元，0.65 元和0.72元，估值处于行业平均水平，动态PE 为28 倍，但作为增长明确并具有整合题材的公司，我们维持买入评级。鉴于公司未披露收购梦工厂的具体价格，进一步的分析我们有待于公司未来更详细的信息披露。

*聚氯乙烯（PVC）_跟踪报告

　　事件：2008 年 5 月25 日，聚氯乙烯（PVC）期货合约将在大连商品交易所上市交易，首批上市交易合约为V0909、V0910、V0911、V0912、V1001、V1002、V1003、V1004、V1005，挂盘基准价均为6300 元/吨。聚氯乙烯期货合约交易保证金上市初期暂定为合约价值的7%，涨跌停板幅度暂定为上一交易日结算价的5%，新合约上市首日涨跌停板幅度为挂盘基准价的8%。
　　点评：1. 期货标的物为SG5 型聚氯乙烯（PVC），期货合约单位价格变动投资收益较高现行国标将PVC 按照粘数分为0-9 共10 个型号，其中SG5 型PVC 占总消费量的70%，因此，PVC 期货标的物选取质量标准符合《悬浮法通用型聚氯乙烯树脂（GB/T 5761-2006）》规定的SG5 型一等品和优等品，PVC 期货交割商品不区分电石法和乙烯法，优等品与一等品之间不设置升水。采用SG5 型PVC 可以使大部分PVC 相关企业能够利用期货市场进行相关套期保值等操作。PVC 期货合约的交易单位为5 吨/手，最小变动价位为5 元/吨，交易手续费为6 元/手，价格变动一个点最高投资收益达19 元/手，高于国内其它期货品种的水平。6300 元/吨的挂盘基准价与5 月22 日长三角地区电石法PVC 市场价格相当。
　　2. PVC 树脂产量、消费量大，价格波动剧烈，PVC 期货的诞生提供避险工具2008 年，受国际金融危机影响，我国PVC 生产和消费虽然都出现了10%左右的下滑，但PVC 产量依然达882 万吨，表观消费量达902 万吨，均居五大合成树脂之首；全国有PVC 生产企业143 家，从事PVC 进出口业务的企业有近一千家，PVC 市场规模2008 年约为500 亿，另外，PVC 下游加工企业超过一千家。PVC 主要的工艺路线主要分乙烯法和电石法，国际上乙烯法PVC 是主要工艺，而在我国电石法PVC 的比例较大，两种工艺PVC 的主要原料分别来自于石油和煤炭，近年来石油、煤炭等能源价格波动剧烈，再加上PVC 行业自身供求关系的变化，PVC 价格波动剧烈。特别是2007 年以来，石油及煤炭价格的大起大落，也使得PVC 价格出现了巨幅波动。PVC 期货的诞生可以是相关企业增加了通过期货市场进行避险、套期保值的工具。
　　3. PVC 生产厂家及相关贸易企业、PVC 加工企业可以通过PVC 期货进行风险控制PVC 期货上市交易之后，我国的PVC 生产企业可以通过参与PVC 期货市场套期保值来锁定利润，降低因产品价格变动对企业业绩产生的不确定性，尽量避免发生类似于2008 年下半年因PVC 产品价格大幅下跌而使相关企业蒙受巨大损失的情况。对于贸易企业来说，也可以通过参与PVC 期货来降低经营中的风险；对于PVC 加工企业可以通过PVC 期货来锁定生产成本。PVC 期货作为避险工具，可以平滑因产品价格变动而造成的相关企业业绩的大幅波动，对PVC 生产、加工企业稳定经营具有积极作用；期货市场具有的价值发现功能，可以利用PVC 期货对价格预期性来组织现货的生产，获得更多的利益，另外，PVC 期货的发展也将增强中国在整个世界PVC 产业中的定价权。不过，PVC 行业的景气程度最终还是由整个行业的供求关系来决定的，近年来PVC 产能的高速扩张，使得我国的氯碱产业存在着产能相对过剩的问题，产能利用率逐年下滑，2008 年产能利用率仅为56%；PVC 下游应用比例较大的型材、门窗、管材等与房地产密切，而相关房地产投资2008年下半年来锐减，抑制了其需求，整个PVC 行业依然处在低谷当中。
　　4. PVC 期货交割实行推荐品牌制度，6 家上市公司品牌名列其中PVC 期货交割沿用了2007 年LLDPE 期货上市时采用的“质量检验+推荐品牌”制度，即对于推荐厂家推荐品牌的PVC，只要货主能够提供满足交割品质量要求的出厂质检证明原件和厂家的质量承诺函，经仓库认可后可以免检入库注册仓单，对于非推荐厂家推荐品牌的PVC 须经过交易所指定检验机构检验合格后方可入库，经仓库认可后注册仓单。此次大连商品交易所PVC 推荐品牌的厂家共有9 家，分别是上海氯碱化工、新疆天业股份、宜宾天原、四川金路集团、新疆中泰化学、浙江巨化股份、河北金牛化工、新疆天辰化工、昊华宇航化工等公司生产的PVC。其中，氯碱化工（600618）等6 家公司是沪市和深市的上市公司，另外，新疆天辰化工和上市公司新疆天业（600075）同属于新疆天业集团，昊华宇航化工和上市公司中泰化学（002092）同属于中国化工集团。推荐品牌的生产厂家均为我国各地区主要氯碱企业。推荐品牌制度是对产品质量好、实力强企业的高度认可；因免检而节约了检验费，某种程度上也降低了推荐品牌进入期货市场的成本，对生产推荐品牌PVC 产品的公司构成一定利好。中泰化学（002092）、新疆天业（600075）每股PVC 产能较大，如果氯碱行业复苏，这两家公司业绩反弹幅度较
大。
　　5. 总结：我们认为PVC 期货的推出可以给PVC 相关企业提供套期保值的工具，有利于氯碱行业上市公司通过参与期货市场，平滑价格波动对公司业绩带来的影响，对整个行业的发展具有积极作用；氯碱行业的景气程度主要由行业供求关系决定，PVC 期货的推出无法从根本上改变整个行业的运行状况，石油、煤炭等能源的供给状况及以房地产行业为代表的下游消费领域，才是决定氯碱行业整体运行态势的根本性因素；从目前的情况来看，氯碱行业虽然较2008 年四季度的情况有所改善，但行业还是处于低谷当中，我们给予氯碱行业“中性”的投资评级，维持中泰化学（002092）、新疆天业（600075）“中性”的投资评级。

(A.C.T.I.O.N)准则
接受（Accept）集中（Center）信任（Trust）想像（Imagine）唯一（Only）绝不（Never）

Posted: 2009-05-28 21:23 | [楼主]

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