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Raymond
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 核心内参2009-08-17



2009-08-17


〖要闻点评〗

*工信部拟出台十大重点行业企业兼并重组方案

    国务院新闻办公室就加大产业结构调整力度，保持工业平稳较快增长等情况举行发布会，工业和信息化部部长李毅中出席了发布会并回答记者提问。李毅中指出，工业结构调整正积极推进，将大力推进企业联合重组。加快推进企业兼并重组，提高产业集中度和资源配置效率。正在研究制定加快推进企业兼并重组的指导意见以及十个重点行业企业兼并重组方案，启动了汽车、钢铁行业重组工作。
　　点评：虽然去库存化已经基本完成，但产能过剩在我国工业行业普遍存在，这使得我国工业增长的质量大打折扣。从供给不足到产能过剩、过度竞争，我国工业企业此时本应进入兼并重组重新洗牌的阶段。但我国目前的经济体制使得市场化的兼并重组困难重重，行业的重新洗牌只能寄希望于行政主导的兼并重组。工信部拟出台的兼并重组方案是十大产业振兴规划的一部分，这将改善目前工业行业竞争状况，对工业的长远发展有利。

*美国7 月份商品零售额微幅下降

　　美国商务部13 日公布的数据显示，7 月份美国商品零售额下降0.1%，而经济学家此前的预期是增长0.7%。受“旧车换现金”计划的推动，7 月份美国汽车销售额增长2.4%，为半年来的最高水平。不过，加油站、电器专卖店、家具店和百货商场的销售额都有所下降。扣除汽车销售，7 月份美国的商品零售额下降0.6%。
　　点评：消费是美国经济的主引擎，7 月份美国商品零售额的数据低于预期，这表明美国经济的复苏之路不是那么平坦。特别是扣除政策刺激汽车销售增长因素，实际商品零售额下降幅度更大，而美国消费下降将对我国出口造成负面影响。在固定资产投资增速放缓、信贷投放大幅减少的背景下，出口对于我国经济越来越重要。现在市场存在这样的预期：出口会接力固定资产投资，带动我国经济增长。我们也认为，出口会有所复苏但不可过分乐观。经济增长依赖固定资产投资和货币投放的格局今年不会有所改变，甚至明年也是如此，只是程度上存在差别。

*中国银监会启动消费金融公司试点审批工作

　　中国银监会13 日宣布，正式发布《消费金融公司试点管理办法》，启动消费金融公司试点审批工作。银监会将对此类机构采取先试点、后逐步放开的方式，在北京、天津、上海和成都四地各批准一家机构进行试点，成功后再进行推广。
　　点评：如何刺激消费一直是中国经济面临的难题，消费金融有助于问题的解决。正因为此，银监会启动消费金融公司试点审批工作。我们认为，消费金融虽然有助消费但不解决根本问题，解决我国消费不足的根本之路是在于让广大居民有足够的财富去消费。这就需要财富分配制度和税收制度的改革，只有如此，消费才能成为我国经济发展的决定性力量，我国经济才能步入更健康的发展轨道。



〖公司点评〗

*顺鑫农业发布半年报

　　内容：报告期内公司实现主营业务收入28.84 亿元，净利润7798.68 万元，同比分别下降1.63%和下降36.00%。每股收益0.18 元。如果剔除去年因出售空港股份股权获得的投资收益（2826 万元），净利润同比下滑16.67%。
　　点评：上半年业绩低于我们的预期。业绩的下滑主要由猪肉业务下滑所导致。上半年，在全球金融危机、甲型H1N1 流感蔓延的负面影响下，上半年生猪市场出现了产能过剩、价格下跌的局面，同时猪肉生熟产品市场价格均较去年同期有所回落，消费市场低迷，屠宰行业利润率走低。肉制品实现收入13.92 亿元，同比下滑20.08%，肉制品毛利率2.01％，较上年同期下降1.59 个百分点。养殖效益的低下导致了种猪业务的毛利率也由上年的59%下滑至35%。但是，我们注意到随着国家的收储政策实施，国内猪肉价格呈现稳步上涨的趋势，我们认为公司下半年的肉制品业务将较上半年明显回升。白酒业务、房地产业务表现平稳增长。我们维持公司2009-2010 年的EPS 为0.48 和0.55 元。维持“中性”的投资评级。

*登海种业—超级玉米通过国家审定

　　事件：公司今日发布公告，公司自主研发的玉米新品种登海662、登海3769，经第二届国家农作物品种审定委员会第三次会议审定通过。审定编号分别为：国审玉2009010和国审玉2009012。
　　点评：公司从今年开始主推“超级玉米”种子，已研发出超试1-11 号。其中超试系列—登海 661、662、701 （超试1 号、2 号和4 号）已在 3 月 23 日获得山东省审定，可以在山东境内销售，山东省的玉米播种面积为 4300 万亩。4 月 21 日，登海 662、701 获得河南省审定，河南省玉米播种面积在 4168 万亩左右。原先预计5 月将获得国家审定，但由于农业部有关评审的会议延迟召开，因此通过审定的时间有所延后。此次登海662、登海3769（超试2 号和6 号）获得国家审定，意味着全国的销售市场已经打开：其中登海662 适宜在山东、河北中南部、山西运城、河南（周口除外）、江苏北部、安徽北部夏播种植；登海3769 适宜在福建、浙江、江西、广东以及江苏、安徽两省的淮河以南地区春播种植。自2009 年起，公司制种绝大多数将是超试系列。预计2009-2011 年超试系列的销售数量分别为80、600、1200 万公斤，对应的推广面积分别为67 万亩、500 万亩和1000万亩。在存货减值准备即将计提完毕、下属控股子公司登海先锋盈利快速增长的背景下，登海种业的经营拐点已经出现。更重要的是在超试玉米的审定通过，将促使登海种业进入至少五年的黄金增长期，而且增长的确定性较强。我们维持公司2009-2011 年每股收益0.46、0.84 和1.30 元的盈利预测，并维持“增持”的投资评级。

*浦东建设调研简评——脱胎换骨、大鹏展翅

　　2009 年8 月13 日上午，我们组织投资者对浦东建设进行了调研，公司董事长葛培健先生、副总兼董秘常江先生等高管参与了接待。
　　点评：浦东建设从道路施工承包商逐步转型为基础设施集成服务商，转型后公司的盈利模式发生了脱胎换骨的变化，公司融合了项目管理和投融资的优势，提升公司综合盈利水平。2008 年BT 为主的投资收益占了公司盈利的70％以上。公司未来的催化剂有：浦东新区合并南汇区后将带来浦东新新区的基础设施投资的新一轮高潮、迪斯尼项目落户浦东后带来的相关投资、2010 年公司在建的机场北通道BT 项目开始给公司带来业绩贡献。我们初步预期2009-2011 年每股收益分别为0.41 元、0.81 元和0.93 元，六个月目标价18.6 元，暂时给予“增持”的投资评级，请关注我们后续发出的公司调研报告。公司概况：公司原来以沥青路面摊铺施工为核心业务，随着业务的发展，公司逐步延伸产业链，向市政道路总承包及市政道路工程投资商转化。公司正式员工342 人，经营模式为投资带动施工，BT 和参股浦发财务公司给公司带来很大的投资收益。2008 年净利润大约1.11 亿元，其中：施工业务贡献2000 万左右，BT 等投资收益贡献9000 万左右，主要靠债权收益。公司已从单纯的施工企业转为投资建设商，到世博后的定位是基础设施集成服务商。公司未来将进一步打造三块核心竞争优势：一是融资创新业务，通过BT 项目的经营，强化投资带动施工业务，加强项目管理功能，把施工经营的项目作为资本经营的题材；二是技术创新，公司拥有道路研究所，有多名博士领衔，目前在排水性路面方面拥有专利。公司技术能力很强，目前参与编制道路行业施工规范、总结道路行业工法；三是管理创新，理顺生产关系，形成公司项目管理的竞争力。Q：公司在浦东未来投资中的市场份额？A：从浦东新区领导的公开讲话来看，浦东未来三年基础设施投资1000 多亿元，大概平均每年400 亿元左右。在这个背景下，未来公司业务带来很大的发展机遇，公司将保持承担浦东基础设施投融资的先行者的使命。最近浦发集团发行了15 亿的债券、50亿元的中期票据和将引入其它的投资者，增强集团的投融资能力。浦东建设也将提供综合实力，取得更高的市场份额。Q：集团未来资产注入的可能性？A：目前来看，集团最好的盈利资产都在上市公司，流动性最强的是财务公司，浦东建设是二股东。对于目前的上海国资整合可以理解成是上海走出金融危机的重要推手，通过重组扭转经济下滑，通过产业结构调整实现经济的良性增长。市委发了九号文件，也发布了相关的流程，总的目标是把目前18%的证券化率提高到40%。上海的重组主要还是政府主导，预期也不能太高。Q：浦发财务公司给上市公司提供融资的利率？A：与财务公司有银企合作协议，一般基础利率下滑10%。Q：明年世博会对施工企业的影响？A：如果没有新浦东概念，这个问题就比较严重。现在有新浦东建设，南汇那边会加大投资力度。公司在长三角也有项目，前两年施工收入占50%左右，现在管理力量主要集中在浦东，为了世博会，做品牌。之前预期世博工程在年底完工，目前来看可以有些压力。主要原因前期动拆迁、四大管线等问题影响了进度，当然，浦东建设会尽力做好后面项目。Q：迪斯尼项目对上市公司的影响？A：比较敏感，不少媒体报道在报批文，目前正式批文没收到，目前也难以判断影响有多大。Q：公司的政府BT 项目是否有风险？A：目前来看，地方政府的信誉程度还是最高的，特别是我们的市场区域主要在长三角，这些地方政府财力雄厚，出现问题的可能性还是很小。政府BT 项目的回购相当于是政府用未来的钱来现在做大项目，平滑政府的财政支出。预计未来市场越规范、政府越规范，公司的BT 项目上的比较优势更能凸现。Q：路面排水技术的推广前景和盈利状况？A：产品的推广一般难以离开政府的推动。对于上海的道路设施来看，前几年由于道路的民营化，导致道路的维护不是很好，使得道路的维护等级不高。市委领导要求三年改变上海的道路等级状况，给公司的相关道路施工技术带来好的市场前景。

*阿里巴巴（01688.HK）季报点评：出口通季度净增会员又创新高，新举措不断出台

　　2009 年Q2 业绩概况：2009 年Q2 营业收入9.08 亿元人民币，同比增长23.56%，环比微增12.60%。营利利润2.88 亿元，同比下滑17.17%，环比增长3.95%，归属母公司净利2.61 亿元，同比下滑34.23%，环比增长2.90。营业收入增长主要受益“出口通”和“诚信通”会员的快速增长，营业利润同比下滑主要是由于公司从2008 年Q4 开始推“出口通”后对新拓展会员销售佣金比例的大幅提升、为增强公司品牌知名度及增加买家和卖家数目进行的市场推广费用的增加、对新产品开发的投入导致研发费用增加。截至2009年6 月30 日，递延收入和预售账款达到27.19 亿元。2009 年Q2 主要业务数据：2009 年Q1 国际交易市场部分中的“Gold Supplier——出口通”会员净增14643 名，又一次创单季度净增会员历史新高，截至2009 年6 月30日，共有70453 名Gold Supplier 会员；“国际诚信通”会员一季度净增1639 名至19219名。中国交易市场部分中“中国诚信通”会员一季度净增33614 名，截至一季度末达到441,799 名。2009 年二季度末合计付费会员达到531,471 名。
　　点评：Q2 出口通、中国诚信通会员继续保持了快速增长进一步说明公司去年年底及时调整策略的正确和有效，公司正在沿着“2009 年为投入年”的既定目标执行，业绩同比下降在预期之中，Q2 增值服务收入并没有太大起色。公司在Q2 及近期一系列新举措值得关注。（1）2009 年4 月15 日，国内“小额交易批发平台”上线，诚信通会员为供货商，面向淘宝网店等个人零售商家，支持支付宝担保交易。（2）2009 年7 月1 日开始，出口通国际版将替代国际诚信通（ITP），价格将于出口通基本持平，为2999 美元。（3）2009 年Q2，阿里巴巴日本开始商业化运营，推出“中日通”，中国供应商可以通过日文网站向日本买家推广产品，同时也开始向日本卖家销售出口通国际版。（4）2009 年7 月，诚信通个人版升级，价格由2300 元/年调整为2800 元/年。其中，最值得关注的是“小额交易批发平台”，我们认为，由于可以通过技术手段直接向淘宝卖家推广批发信息，该平台的推出有利于吸引更多的企业加入诚信通会员，并且，与支付宝交易的挂钩，使得B2B 平台开始具备“交易平台”的性质，而不仅仅是此前主要为信息展示平台。虽然B2B 与淘宝的整合效应还有待进一步观察，但我们预期这一整合首先对B2B 内贸方面会有实质的帮助。我们预计公司2009-2010 年EPS 为人民币0.22 元、0.35 元（对应港币分别为0.25元、0.40 元），对应8 月13 日收盘价19.88 元PE 为80 倍、50 倍。从单纯PE 水平来看，已经很高，但今年是由于公司去年年末策略调整引起的重大转折，明年业绩将会有明显提升，这一点从递延及预售账款就可见一斑。对阿里巴巴的期待是对外来全球电子商务世界的期待、以及对阿里巴巴在这一领域全球领先地位的认可。我们认为，目前中国B2B 电子商务还处于非常初级的阶段，但未来电子商务将是中小企业必选之路，阿里巴巴B2B 无论是在内贸还是外贸已经拥有的市场份额，以及与其集团下淘宝、支付宝业务之间的互相促进效应，已经占领了制高点，所以我们依旧长期看好公司长远的发展。

*A8 电媒音乐（00800.HK）中报点评：收入同比下降12%，利润同比增长21%

　　A8 上半年收入人民币2.9 亿元，同比下滑12%，下滑幅度好于我们此前预期的25%，归属母公司净利润人民币4490 万元，同比增长21%，略高于我们此前预期的19%，EPS为0.1 元HKD。我们认为，收入下降主要是由于去年同期参加了中国移动中央音乐平台节日专题营销活动（公司披露去年该专题营销带来4860 万收入及930 万净利润），这类合作具有偶然性，今年并没有从此类专题营销活动取得良好收益，其次由于从去年年底开始对手机内置等的政策整顿也给SP 行业带来一定的影响，根据我们跟踪，公司短信业务同比降幅明显。收入下降但利润增长主要原因是销售费用的大幅下降（同比下降30%）、去年同期有约900 万元与上市有关的一次性费用。如果不考虑去年与运营商专题营销活动约900 万元净利、去年上市相关一次性费用900 万元、以及2009 年上半年约270 万元股权这些一次性及非营运相关项目，核心业务产生的归属母公司净利润为4760 万元，去年同期为3670 万元，同比增长约30%。我们认为，在目前的产业背景下，数字音乐依旧有增长空间，A8 作为专注于数字音乐的行业领先者，将会受益除移动外两大运营商移动音乐市场规模的增长、以及3G 下新的移动音乐业务的推出（如IVVR、主叫彩铃、全曲下载等），长期业绩增长驱动因素依旧存在。但在上述刺激因素还未明朗之前，收入主要依旧集中于中国移动一家的彩铃业务，毛利率和市场规模都受到压制，公司今年上半年在中央音乐平台收入的大幅下降说明与中国移动紧密合作机会并非完全取决于公司在音乐方面的优势，偶然性因素太强，不具备持续性。我们预计，下半年由于与华研唱片的合作、营销活动的开展、政策的缓和等因素，下半年业绩要好于上半年。2009-2011 年EPS 分别为HKD 0.265 元、0.340 元、0.452 元。对应2009 年8 月13 日收盘价4.15 港币，2009-2011 年PE 分别为15.6 倍、12.2 倍、9.2 倍，维持“中性”评级。

*招商银行公告点评

　　事件：2009 年8 月14 日，招行公告了其A 股和H 股配股议案。本次配股按2009年8 月10 日总股本为基数，每10 股不超过2 股向全体A、H 股东配售，其中配售A 股全部为流通股。配股价格要求高于最近一期经审计的BVPS，并参考A 股、H 股交易价格和PE、PB 估值，采取市价折扣法确定，同时境内外A 股和H 股的配股价格经汇率调整后相同。公司拟募集资金不少于150 亿元人民币，且不超过180 亿人民币，募集资金将全部用于充实资本金。简单分析和投资建议：
配股方案如能实施，对公司构成长期利好，但核心资本充足率提高并不明显。招行资本充足率在上市银行中处于中下水平，行业竞争的加剧必然要求公司进一步扩充资本实力来提升未来发展空间。新巴塞尔协议实施的指引增加了债务融资补充资本的难度，因此，配股如能实施，对公司经营构成长期利好。但我们预计，配股募集资金对招行2010年和2011年核心资本充足率的补充可能也不过1个百分点左右，提高效果并不非常明显。如果配股方案不发生重大调整，配股价格相对于市场价格折让明显，对原有股东构成利好。如果当前方案不调整的话，配股价格可能只在1xPB 左右，较市场价折让明显。A-H 溢价幅度相对较小，影响轻微。当前A-H 溢价大约只有10%左右，在上市A-H银行中最低。尽管境内外A、H 配股价经汇率调整后相同，但我们认为配股事件并不会对A、H 股价走势的相互比较产生重大影响。短期经营不确定性依然较多，长期竞争优势依然，维持“增持”的投资评级。预计2009 年至2011 年EPS 分别为0.96 元、1.13 元和1.36 元，BVPS 分别为5.04 元、5.88元和6.85 元。我们依然维持22.50 元的目标价和“增持”的投资评级。

*中航重机（600765）公告半年报，EPS0.18 元，民品业务受金融危机影响出现下滑

　　中航重机今日公告2009 年半年报，公司上半年营业收入8.77 亿元，同比下降2.2%，净利润9113 万元，同比增长6.18%，公司上半年实施了定向增发，股本规模发生了变化，若都按最新股本摊薄计算，则2009 年上半年每股收益0.18元，比去年同期上升0.01 元。以二季度单季看，营业收入4.8 亿元，同比减少12.71%，净利润6541 万元，同比增长34.62%，
　　点评：民品受金融危机影响：公司的五项主营业务中，锻件主要用于军品，受金融危机影响较小，收入继续稳步增长；公司首次作为主营业务之一披露的新能源业务收入来自成都金堂电厂，由于电价调整，营业收入同比上升32%。其他主要用于民品的换热器、液压件及燃气轮机三项业务，受下游需求影响，收入均出现一定下降，其中热器业务由于出口比例较大，需求受金融危机影响较严重，收入同比下降47%。投资收益对业绩贡献较大：由于2008 年底公司进行了重组，间接取得惠滕风电20%的股权，2009 年上半年惠腾风电给公司带来3272 万投资收益，占净利润的37%，而去年同期业绩不含该投资收益，如剔除该业务的影响，则公司2009 年上半年净利润为5842万元，同比下降32%。盈利预测与估值：公司2009 年一季度刚刚完成了定向增发，募集资金将投入到技术改进等多个项目中，并积极投资于新能源业务，有利于提高公司的长期竞争力，公司的锻件产品主要用于航空航天，未来需求将保持稳定，燃气轮机和散热器产品在国内具有
技术优势，但短期需求受经济环境的影响，我们预测公司2009 年到2011 年的每股收益分别为0.39 元、0.44 元、0.54 元，考虑到公司今后的重组预期，及新能源业务给公司带来的成长空间，我们维持公司的“增持”评级。

*中国人寿7 月保费点评（增持，维持）

　　事件：在中国新会计准则下，中国人寿2009 年1 月1 日至2009 年7 月31 日期间累计原保险保费收入为人民币1911 亿元，单月保费同比负增长12.4%，而上月下降11.4%，环比负增长32%。前7 个月累计保费同比负增长5.9%，而前6 个月负增长5.1%。
　　点评：保费收入下滑速度加快，保费收入增长未见起色，尽管业务结构调整继续进行。中国人寿7 月份单月原保险保费收入184 亿元，同比负增长12.4%，而前5 个月分别增长5.3% 、-13.3% 、-15.0%、 -16.4%和-11.4%。前7 个月累计保费同比下滑5.9%，而前6 个月累计保费同比下滑5.1%，保费收入下滑速度加快。由于每年7 月份公司召开销售人员精英会，通常7 月份都是保费收入较低的一个月，因此环比保费下降32%也不足为怪，去年7 月保费环比亦下降31%。与主要竞争对手相比，平安寿险2009 年前7 个月继续维持保费高增长，7 月单月同比增长27.5%，前7 个月累计增长34.9%。在低利率（低保单成本）和较好投资环境下，保险公司能赚取较好利差，我们认为应该快速扩张，在低保单成本时大量销售保单。因此，我们期待公司下半年业务能有快速扩张，尽管我们认同业务结构调整大的方向不变。银保保费和个险新单增速大幅下滑是总保费下降的主要原因，但考虑到业务结构改善带来利润率上升，新业务价值增长可能好于预期。公司继续收缩短期银保产品，使得银保保费同比继续大幅负增长。考虑到公司从去年4 季度开始进行业务结构调整，我们预计4 季度后银保负增长会好转，总保费可能出现正增长。从个险渠道来看，个险新单预计继续大幅负增长，这主要是由于公司考核指标是个险10 年及以上期交业务。这类业务利润率很高，但销售难度亦较大。公司今年10 年及以上期交业务增长可能超出我们预期，预计上半年增速将超过50%。因此我们将公司上半年一年新业务价值增速上调至20%（此前15%），虽然低于中国平安和中国太保，但仍是非常不错的增速。我们上调公司2009 年全年一年新业务价值增速至17%（此前15%）。公司从今年开始将在中报中披露内含价值报告。投资建议。中国人寿估值水平在三家上市保险公司中仍是最高，且新业务价值增速也慢于主要竞争对手。但考虑到公司中报业绩较好、净资产增速可能快于同业、投资浮盈储备最多（公司中报会在利润表中披露投资浮盈，即“其他综合收益”项目）、今年以来涨幅显著低于平安和太保，我们认为中国人寿存在补涨机会，维持“增持”评级，目标价维持33.97 元。主要风险。大非193.2 亿股将于2010 年1 月11 日解除禁售，全流通后将按市场化进行估值，而目前流通盘仅15 亿股估值存在畸形。


〖行业动态〗

*（地产）香港二手房成交额创97 年后新高
 
　　近月楼价大幅攀升，不少准买家有见难以于私楼市场物色货源，故纷纷转投居屋二手市场「寻宝」，带动该类物业交投连月逆市上升，大市成交总值更可追及九七楼市高峰。根据土地注册处最新资料，七月份全港居屋屋苑共录935 宗二手买卖登记，较六月份轻微上升1%，并出现连升5 个月的旺势，以及创出近18 个月新高；另登记总值更达14.02 亿元，按月升幅达8%，数字则创下九七年十一月，即近140 个月的新高。综合上月十大活跃成交的居屋屋苑表现，其中8 个屋苑的交投均录得升幅，幅度介乎5%至最高89%不等，其中九龙湾丽晶花园、屯门兆康苑及蓝田康华苑的表现最为突出，在上月分别录得37 宗、25 宗及24 宗的买卖登记，并占据最活跃成交屋苑的首三位。此外，个别屋苑造价亦因买家追价而上升，其中天水围天颂苑及旺角富荣花园单位平均成交呎价，于在上月急升5.8%及8%，可见居屋买家追货意欲极为强劲。近期多项利好消息浮现，市场并频频录得高价成交，逐步扭转市场悲观情绪，再加上利率低企，大大增强市民的
入市意欲，市场对于造价「低水」物业需求亦只会有增无减，故预料每月居屋二手买卖登记量于短期内有机会超越1000 宗水平。

*（航运）首都机场上月旅客量升22%

　　首都机场宣布，7 月份飞机起降架次及旅客吞吐量分别为4.239 万架次及约588.99 万人次，较去年同期分别上升8.95%及22.51%。今年首7 个月，累计飞机起降架次、旅客吞吐量比去年同期分别增长17.42%及18.85%。内地航线飞机起降架次累计增长24.54%，旅客累计增长25.36%，国际及港澳台航线飞机起降机场累计下跌5.1%，旅客累计下跌0.7%。

*（电力）穗深莞佛用电创新高

　　昨天从广东电网处获悉，在经济回暖和持续高温天气的合力下，广东电网统调负荷依然超过6000 万千瓦，保持高位运行。广州、深圳、东莞、佛山等省内各主要城市最高用电负荷全部创下历史新高。目前全省电力供应稳定，没有实行强制错峰限电。广州电网3 日最高负荷达1033 万千瓦，再次突破1000 万千瓦，今年以来第4 次创下新高；深圳电网突破1100万千瓦，最高负荷达1130.6 万千瓦；东莞电网今年首创新高，最高负荷961.3 万千瓦，比去年同期增长9.8%，比去年最高负荷增长0.7%；佛山电网今年第6 次创下新高，达707.8 万千瓦，比去年最高负荷增长12.03%。



〖行业研究〗

*紫江企业_调研报告
　　
　　塑料包装印刷业务稳步发展：公司的包装印刷业务包括如下三方面业务。第一，饮料包装类产品：PET 瓶及瓶胚、瓶盖、标签、饮料OEM。第二，薄膜基材业务：BOPET薄膜、CPP 薄膜、尼龙薄膜、PE 流延膜。第三，喷铝纸、纸板和印刷业务。公司这些年之所以在塑料包装上能稳步发展主要基于如下几个原因。公司创办伊始，恰饮料的日罐装生产线刚兴起，加上康师傅和统一大力发展，因此，公司在PET 瓶和瓶胚业务上发展迅速，而且，至今仍占统一在国内对外采购量的70%。2000 年以来，百事可乐在华业务迅速发展，公司加大与其合作力度，目前已经占有百事可乐在国内对外采购量的50%。公司在做大PET 瓶和瓶胚的同时，也做OEM 饮料（主要是OEM 茶和果汁），增加了产品的附加值。时时注重服务质量，注意从供应链上下功夫。如公司与可口可乐在郑州和杭州搞合资工厂，因为配套更及时，使得双方都降低了成本。目前，公司在PET 瓶和瓶胚业务上对可口可乐采取“硬代工”模式（即可口可乐公司自己采购原料，紫江只赚取加工费），对百事可乐采用“软代工”模式（即百事可乐公司定好原材料价格，之后由紫江在此价格内采购原材料进行加工）。目前，硬代工占30%，软代工占30%。这样，面对油价引发的原材料波动，紫江因为控制住了上游，毛利率一直比较稳定。加上公司印刷包装的主要用户为大客户，收款非常及时，降低了公司坏账比率。不考虑价格因素和经济危机等因素，受益于软饮料市场的自然增长，公司的印刷包装业务每年至少有10%以上的增长速度，这样公司的业绩就有了“稳定剂”。房地产业务拓展了公司业绩增长的空间：2006 年12 月，公司大股东紫江集团将紫都置业和紫江房产持有的紫都佘山房地产公司94%和6%的股权分别转让给紫江企业和紫江创投，转让总价为3.2 亿。这样，紫都佘山房地产公司就成为了紫江企业的控股子公司。上海紫都佘山房产有限公司正在开发的“紫都·上海晶园”位于上海唯一的国家4A 级度假区——上海佘山国家旅游度假区核心区域内，“紫都·上海晶园”共有建设用地面积1300 亩，分四期开发。目前，一期244.17 亩的开发建设已经完工并销售完毕，项目包含65 栋别墅和1 幢会所；二期已建成，项目包括62 栋别墅，已经销售了23 套，上半年结算10 套；预计09 年能够销售40 套左右，并且全部在2009 年结算。三期项目预计3 季度开工，2010 年开始销售；四期项目一共430 亩，目前还在规划之中。今年金地集团曾以30.48 亿元的总价取得了上海青浦赵巷镇居住区10 号地块，折合楼面价格14500 元/平米。紫江佘山别墅项目剩余待开发的建设用地面积合计627 亩，按
照金地赵巷价格计算，前者土地的重估价值在60 亿元以上。此外，公司持有4.45%股权的紫竹科学园区升值前景巨大。上海紫竹科学园区是一家由政府、高校与企业共建的高科技园区，于2002 年6 月奠基，由大学校区、研发基地、生活服务区三部分组成，一期规划用地13 平方公里，已被列入上海市“十一五”发展规划，是上海四大高科技园区之一。2009 年，紫竹科学园区将升级为国家级科技园区，同张江高科技园区在同一个级别。上海紫竹科学园区是由上海市闵行区人民政府、上海交通大学、上海紫江集团、上海联和投资有限公司等七家股东单位共同投资组建。注册资本20 亿元，其中上海紫江（集团）有限公司股权比例为50.25%；上海联和投资有限公司股权比例为20%；上海紫江企业集团股份有限公司股权比例为4.75%；上海交大产业投资管理（集团）有限公司股权比例为2.5%；上海市闵行资产投资经营有限公司股权比例为10%；上海吴泾经济发展有限公司股权比例为10%；上海交通大学教育发展基金会股权比例为2.5%。该园区除了上海交通大学和华东师范大学入驻外，还有研发基地，吸引了包括英特尔、微软等大企业的研发中心进入。同时，紫竹园区还有4000－5000 亩土地可供房地产开发。该项目位于浦江森林半岛，包括150 多万平米的住宅建筑用地，未来增长潜力巨大。目前一期1300 亩土地已经取得土地使用权证，首期8.8 万平米已经开始动工建设，预计2009 年10 月开始预售。一期土地成本约90 万/亩，目前市场价格约为350 万/亩，土地成本优势明显。我们判断，公司未来有望增持紫竹科学园区的股权，进而享受到浦江森林半岛房产开发的带来的收益。盈利预测与投资建议：维持前期的盈利预测。即预计2009-2010 年的EPS 分别为0.33 元（2009 年塑料包装业务0.18 元、地产0.15 元）、0.41 元。维持6 个月9 元的目
标价。维持买入评级。主要不确定因素：塑料包装业务发展的稳定性；宏观政策调控可能对房产开发带来风险；未来公司增持紫竹科学园区的不确定性。

*南宁糖业_跟踪报告
 
　　南宁糖业发布2009 年半年报。上半年，公司实现收入178632 万元，同比下降14.53%，营业利润4222 万元，同比下降66.82%，实现净利润3767 万元，同比下降58.74%，每股收益0.13 元，与我们的预期一致。其中，制糖业收入110314 万元，同比下降19.92%，造纸行业收入48384 万元，同比下降4.57%。我们测算制糖行业收入下降主要与销售量下降有关。我们测算，上半年公司食糖销售量36 万吨左右，同比下降10 万吨。销售均价3536 元，较上年下降14 元。销售量的
下滑是基于公司对销售形势的判断和对生产成本的考量。由于一季度国内糖价在成本线以下运行，因此公司的销售数量大幅减产。进入二季度以来，随着糖价回升，公司的销售数量也有明显回升。随着7-8 月份的糖价继续大幅走高，我们预计公司的存货已经所剩不多。母公司造纸、纸浆业务亏损，控股子公司盈亏平衡。公司曾在预警公告中阐述，纸浆和造纸业务亏损，但我们注意到公司控股的子公司的亏损金额并不大。由此，我们预计是母公司的纸浆和造纸业务出现亏损。我们预计亏损幅度在2000 万元左右。但随着经济的回暖，造纸行业已经出现复苏的迹象。我们认为下半年造纸业务的亏损幅度将下降。我们对未来糖价仍抱有乐观的看法。近期国内外糖价走势强劲，也带动糖业股表现优异。主要原因是：1）下榨季良好的供需形势，2）国际糖市的供需形势较预期的更乐观。而近期带动期糖价格飙升的催化剂是国际糖价创下1982 年以来的新高以及政府对于本榨季不放储的官方表态。盈利预测和投资建议。我们预计南宁糖业2009 年全年销售食糖61 万吨，根据我们对公司销售进度的判断，由于我们调升了第四季度的平均售价，因此全年销售均价较我们前期预测有所提升，调高2009 年每股收益至0.53 元。销售均价每上升100 元，将增厚每股收益0.18 元。2010 年，我们假设公司销售食糖62 万吨，基于乐观的供需形势，我们将销售均价由前期的3900 元/吨调升至4100 元/吨，则每股收益达到0.92 元。如果销售均价达到2006 年高点时期的4400 元/吨，则每股收益达到1.19 元。我们认为糖价在明年2月份（对下榨季产量有初步预测）之前仍有上涨的空间，我们维持对南宁糖业“增持”的投资评级。但同时提请投资者注意的是由于期糖价格连续涨停，短期内可能面临调整的风险。而作为与之密切的个股走势可能会有所波及。

*开元控股_跟踪报告
　　
　　公告主要内容。公司8 月13 日发布了《西安开元控股集团股份有限公司收购股权公告》，公司与西安民生集团股份有限公司于2009 年8 月10 日签订了《股权转让协议》，以9000 万元受让西安民生持有的西安开元商城有限公司15%的股权；此次收购完成后，开元商城将成为公司的全资子公司。公告简评。西安开元商城有限公司原为公司控股85%的子公司，旗下的开元商城钟楼店是对公司收入和利润贡献最大的主力门店。2008 年和2009 年一季度，开元商城钟楼店实现收入19.28 亿元和6.25 亿元，分别占总收入比重的94.43%和93.06%；实现净利润7786 万元和2625 万元，均约占公司净利润贡献的98%以上。我们认为此次公司收购该门店剩余的15%的股权，有利于公司加强对开元商城的控制和管理，并进一步享受该主力门店所产生的经营效益和较好的业绩。基于开元商城08 年及09 年一季度的业绩，我们预计其2009-10 年分别可能实现净利润约8000 万元和8500 万元左右，收购完成后，公司合并报表中的少数股东权益约将减少1200 万元和1275 万元左右；此外，我们预计公司2009-10 年的财务费用将分别增加200 万和400 万左右（均未考虑配股）；综合两者因素，公司2009-10 年归属于母公司的净利润将分别增加1050 万元和975 万元左右，按29631 万股的股本摊薄后的EPS将分别增厚0.035 元和0.033 元。业绩预测与投资建议。我们之前对公司2009-10 年EPS 为0.261 元和0.270 元的预测（按总股本29631 万股测算），其中2009 年扣除非经常性损益后的EPS 为0.203 元，2010 年扣除房地产业务的EPS 为0.226 元。而此次股权转让完成后，公司2009-10 年的EPS 有望达到0.296 元和0.303 元，其中2009 年扣除非经常性损益后的EPS 为0.238元和0.258 元。我们认为公司拥有的西安钟楼开元商城商业物业价值明显，相对于公司目前23 亿的市值，十多万平米的市中心主力商圈的商业物业给了公司较大的避险能力；而公司民营大股东之前对公司的增持，也反映了其对公司价值的认可和信心。但公司当前的股价相对于收购后的2009 年EPS 的PE 为32.8 倍（以扣除非经常性损益并增厚了的EPS 计算），对应于收购后的2010 年EPS 的PE 为30.1 倍（以扣除房地产业务并增厚了的EPS计算）；估值处于合理范围之内，我们维持“中性”评级，给予公司7.14 元的六个月目标价（2009 年扣除非经常性损益并增厚业绩后的EPS 以30 倍的PE）。

*当前融资与再融资最新情况_跟踪报告
 
　　一、当前新股发行最新动态：五家等待上市，四家正在招股询价，中小板为主截止到本周四，已发行等待上市的新股有五家，即光大证券、新世纪、光迅科技、天润曲轴和博深工具。另外还有四家公司即保龄宝、奇正藏药、世联地产和亚太股份正在招股。目前来看，新股的发行上市主要以中小板为主。主板公司只有光大证券一家，发行5.2 亿股。总的来看，现在新股发行中小板的密度比较高，而主板发行还是比较谨慎，这可能主要与主板规模太大有关。二、今年融资的总体格局：债券发行为主，其次是增发与配股，再次是首发截止到本周四，我国证券市场融资总额已达13462.86 亿元，其中股票首发688.21亿元、增发与配股874.13 亿元，债券融资113707.29 亿元。目前证券市场融资与再融资的基本格局：债券发行是融资的最主要方式，其次是增发与配股，最后才是首发。我们看到，今年以来，证券市场的融资主体是债券，这与去年相比没有太大的区别，只是今年债券融资的数量更大一些，去年全年也只有10474.31 亿元。这与今年市场平均利率较低、新股启动时间不长有关。还有一个值得注意的现象就是今年部分公司再融资量动辄数十亿元，不亚于一家大型公司的发行上市的融资量，如新型铸管。这对二级市场也是一股不少的压力，只是没有IPO 那么张扬，因为其中有部分是定向增发。三、未来的融资与再融资需求不小未来股市的融资与再融资需求仍然非常大，截止到本周四为止，已通过发审会审核但尚未发行的公司有32 家，其中大型公司有中船重工、中国国旅和招商证券。而已获得发审会通过的有增发与配股需求的上市公司就更多，仅今年以来就有41 家，其中不乏增发数量相当大的公司。统计显示，将计划增发规模超过1 亿股以上的上市公司占比高达70%。因此，投资者在关注IPO 压力的同时，也不能忽视增发与配股所带来的隐性压力。

*光大证券上市首日带来部分债券基金套利机会_专题报告

　　中国建筑上市首日给债券型基金带来明显收益。中国建筑于2009 年7 月29 日上市，收盘报收6.53 元，上市首日涨幅56.22%。我们统计了7 月19 日所有纯债债券型基金的简单平均净值涨幅为0.142%，而当日国债指数下跌0.04%，转债指数下跌2.6%。根据基金二季报的数据，纯债债券型基金持债比例约为92.33%，持股比例为1.81%，其中转债占净资产比例为7.87%。如果不考虑当日中国建筑上市带来的收益，我们估算纯债型债券型基金的当日净值增长为-0.33%，因此中国建筑上市首日给纯债性债券基金带来的净值增长约为0.474%。光大证券上市首日给部分纯债型基金带来套利机会。根据光大证券网下发行结果公告，我们依据各只纯债型债券基金的中签结果，依据各基金二季报公告的资产规模、现金比例和回购利率，在扣除回购资金成本以后，估算出由光大证券上市首日带来的潜在收益，其中潜在受益前五名的纯债型债券基金为嘉实多元收益、工银债券、招商安心、国投增利和中银稳健，以光大证券上市首日涨幅40%为例，这五只债券基金净值将受益0.21%、0.19%、0.19%、0.17%和0.16%。套利模式：对于规模较大的资金，由于在网下申购新股的资金冻结导致未能及时申购新股，可以通过申购纯债型基金间接获得新股收益。对于套利资金而言，结合基金的收费模式，B 类基金成为较好的投资对象，以光大证券上市前一日申购，在上市首日选择赎回，根据嘉实多元收益B 类的招募说明书，年管理费和托管费分别为0.7%和0.2%，加上年销售服务费0.3%。当日一共发生的费率为1.2%/365，即0.0033%。因此在扣除费用之后，不考虑债券型基金其他资产的价值变动，仅光大证券上市首日给嘉实多元收益债券B 类基金带来的收益是超过所有发生的费用，存在套利的机会。以光大证券上市首日涨幅40%为例，在扣除费用后，能带来0.20067%的收益。
潜在的风险：由于纯债型基金持有的券种中有一部分为股性较强的转债品种，同时还持有较小比例的股票资产，因此股市的下行会给纯债型债券基金带来一定的负面影响。在前面潜在涨幅较大的纯债型债券基金中，以二季报的数据来看，我们统计了转债和股票资产占有净资产的比例，嘉实多元收益、工银债券、招商安心、国投增利和中银稳健的偏股性资产占比分别为19.13%、4.14%、25.69%、7.27%和0。同时由于套利机会的存在可能会导致债券基金暂停大额申购。在综合考虑风险和收益之后，我们认为适合作为套利对象的基金为工银债券B。

(A.C.T.I.O.N)准则
接受（Accept）集中（Center）信任（Trust）想像（Imagine）唯一（Only）绝不（Never）
Posted: 2009-08-15 14:29 | [楼 主]
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