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Raymond
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 核心内参2009-09-03



2009-09-03


〖要闻点评〗

*中国8 月官方PMI 指数为54.0，连续第四个月走高

    中国物流与采购联合会周二公布，8 月宏观经济领先指标——PMI 为54.0，连续第四个月走高。从分项数据来看，只有供应商配送时间指数略有下降，其余各指数均有所上升。其中，购进价格指数、进口指数、采购量指数的升幅最大，超过2 个百分点；积压订单指数其次，升幅为1.7 个百分点；其余各项指数升幅较小，均在0.1-1 个百分点之间。
　　点评： PMI 指数继续走高意味着经济依旧处于环比不断改善之中，但改善的动力无疑大大减缓，GDP 环比增速的拐点将在三季度出现。从细项指标来看，采购量、出口订单及库存等关键指标都录得可观涨幅；唯一的隐忧就是购进价格指数上升过快或不利于工业企业利润的回暖。

*温家宝称中国经济正处在企稳回升关键时期

　　温家宝说，当前世界经济出现企稳迹象，但全面复苏将是缓慢、曲折和复杂的过程，各国需要加强对话，协调政策，深化合作，做出长期不懈的努力。中国应对国际金融危机的宏观经济政策和措施是符合实际的，也是及时、有力、有效的。中国经济正处在企稳回升的关键时期，我们不会改变政策方向。我们将继续实行积极的财政政策和适度宽松的货币政策，全面落实并丰富完善应对国际金融危机的一揽子计划，努力实现经济社会发展的预期目标。
　　点评： 尽管经济增长势头强劲，“保八”基本无忧，但因为增长的内生动力不足，决策层对经济基本面和政策面的表述一直未发生明显转向。另一方面，中央对信贷快速投放、产能过剩等风险关注表明应急式的刺激计划或告终结，权衡经济增长与结构调整成为主基调。

*美国8 月ISM 制造业指数自去年1 月来首次高于50
　　
    美国供应管理学会(ISM)周二公布，8 月制造业指数为52.9，高于7 月份的48.9 和6月份的44.8。分项指标普遍上扬，新订单指数升至64.9，7 月份为55.3；产出指数升至61.9，7 月份为57.9；库存指数升至34.4，7 月份为33.5。就业依旧低迷，仍处于萎缩状态。8 月份就业指数为46.4，7 月份为45.6。
　　点评： ISM 制造业指数实现2008 年1 月以来的首次扩张，这再次确认经济最坏的时刻已经过去。由于再库存化和出口增长的带动，三季度美国GDP 的环比增速肯定相当显著。不过仍需强调的是，我们对经济复苏的高度和持续的时间不能过于乐观——信贷紧缩仍将继续、失业率远未见顶。


〖公司点评〗

*国内成品油价格上调300 元/吨

　　国家发改委日前决定，自2009 年9 月2 日零时起，国内汽柴油价格上调300 元/吨，相当于汽油单价上调0.22 元/升，柴油单价上调0.26 元/升。
　　点评：成品油价格虽然调整，但低于预期。根据我们的模型测算，如果9 月份国内炼油企业的用油成本在66 美元/桶（7 月份国内原油进口单价为66 美元/桶，由于8 月份原油价格继续上涨，因而我们预计8 月我国原油进口单价仍可能在66 美元/桶左右），国内成品油价格需要上调500 元/吨（甚至以上），才能保证国内炼油企业实现稳定的盈利。（以中国石化炼油业务为例，公司炼油业务合理EBIT 为3-4 美元/桶，今年上半年公司炼油业务EBIT 达到4.55 美元/桶）。此次成品油价格调价幅度，我们认为偏小，根据我们的模型测算，我们预计在本次成品油价格调整后，炼油企业的EBIT 在1 美元/桶左右，低于正常炼油业务盈利水平。两大石化公司第三季度业绩预测。对于中国石油和中国石化而言，7 月份延续了上半年的不错盈利，但8、9 月由于炼油业务盈利能力下降，将影响中石化第三季度业绩；而中石油虽然炼油业务也受到了盈利下降的影响，但在原油价格上涨的趋势下，公司整体盈利仍将保持上涨。根据我们的测算中国石化、中国石油第三季度EPS 基本一致，分别为0.20 元和0.21 元。我们仍维持对中国石油和中国石化的“增持”投资评级。我们预计中国石化2009-2010 年每股收益分别为0.75 元和0.84 元；中国石油未来两年每股收益分别为0.66元和0.85 元。炼油业务盈利的稳定以及油价的提升有助于两家公司业绩的提升。


  〖行业动态〗

*军工行业：国庆行情 正当其时

    国庆阅兵仪式将重点展示国防和军队建设的成果，展示人民军队威武之师、文明之师、和平之师的良好精神风貌。嫦娥一号”卫星绕月飞行一年间探测到的科学数据，已经获得多项成果，“嫦娥二号”将于2011年前发射。中国航空工业集团公司对包括贵航集团在内的通用飞机公司联合增资。西飞国际与美国古德里奇公司正式签订协议，将各持50%的股份建立两个合资公司，分别从事民用飞机短舱和起落架专业化生产。军工行业的资产注入可能进入新的高潮阶段。我们继续关注中航工业对于直升机公司和系统公司的资产融合，此外航天领域的资本运作也值得期待。军工行业的市盈率普遍较高，反映了其持续成长性好、资产注入预期强等特点。

*吹尽浮沙始到“金”——房地产行业8 月月报

    7 月以来，以收紧二套房贷为导火索而引发了地产板块相对大盘较大幅度的调整。我们认为二套房贷的收紧，以及09 年以来的量价齐升的确使得下半年地产行业的内外部环境相对上半年更为恶劣，但“弹性”而非“刚性”的政策，以及持续向好的经济环境使得我们相信行业的趋势并未发生改变。我们发现考虑通胀预期的真实利率是地产行业景气程度最有效的前瞻性指标，由于我们认为未来半年加息可能性极小，且CPI 将持续环比上升，因此真实利率不断走低，将有利于地产行业的表现。

*雅戈尔中报点评：内销健康发展，金融地产受益显著

    基数较高导致盈利下滑。上半年公司实现营业总收入574,682万元，较上年同期增长5.49%。营业利润173,192万元，归属于母公司的净利润141,709万元，由于报告期减持可供出售金融资产所获收益和房地产业务结算利润比上年减少，营业利润和净利润分别下滑24.38%和27.03%；EPS0.636元。
    点评：纺织服装：内销平稳，出口底部确立。依托品牌龙头地位，以直营为主的服装内销业务上半年仍实现16.22%增长；纺织和服装出口（包含新马）业务毛利率见底特征已经显现。预计纺织服装主业2009/2010年EPS有望达到0.24、0.285元。地产业务：受益明显。上半年预售41.42亿元，预售面积42.50万平米；2009年中报显示，公司房地产主业账上预售账款69.5亿元，为2009年下半年、2010年地产主业盈利提供保障。预计2009/2010地产主业EPS分别为0.44、0.38元。股权投资：又有新探索。上半年公司参与了首开股份、中天科技、荣信股份的非公开发行；以8月27日收盘价计算，三项新增项目浮盈3.57亿。目前雅戈尔股权投资总市值92.27亿元，每股折合4.14元。


〖行业研究〗

*9 月投资策略_深度报告

    未来经济复苏将出现波折的预期将可能导致A 股进入中期调整格局。我们认为，当前我国经济是否就已进入新一轮经济增长周期尚存在一些不确定性。在自今年第二季度至明年第一季度我国GDP 持续反弹之后，考虑到明年第二季度起我国GDP 增速可能再次出现波动反复；因此，我们维持今年中期策略报告的偏谨慎观点，并认为A 股市场很可能已进入中期调整格局。从历史经验角度看，我国经济本轮复苏过程可能与下述情形基本类似。美国经济在1980 年至1982 年期间、印度经济在2001 年至2003 年期间、以及我国经济在1999 年前后时间段，其经济在复苏过程中都曾经历了典型的寻底—反弹—筑底—进入新一轮增长周期的四阶段模式。而在上述经济体被预期进入“筑底”阶段的期间，相应经济体的
股市普遍出现了时间约达6—9 个月、累计跌幅约达30%左右的中期调整行情。A 股本轮潜在的中期调整行情风险将有别于2008 年市场曾出现的持续大幅调整走势。A 股市场自今年8 月份起可能已进入的中期调整走势，其更大意义在于时间跨度上的调整，悲观情形下，调整行情可能延续到2010 年上半年；而调整幅度则会明显小于2008 年A 股市场出现的跌幅，且股指在调整过程中再度创出此前的1664 点低点的可能性很小；预计未来6 个月至9 个月时间内A 股PE 值中枢大概在20 倍附近，对应的上证综合指数波动中枢在2500 点至2600 点一带。未来政策面与市场供求关系差于预期的可能性大。一方面，鉴于去年我国GDP 增速持续大幅回落的态势已被成功抑制，因此，未来政府宏观调控政策的重点很可能从此前的通过采取刺激固定固定资产投资等见效快的偏阶段性措施，逐步向优化经济结构、抑制制造业产能过剩、改善失业率等有利于经济中长期可持续发展的方式上转变，从这个角度而言，未来我国城镇固定资产投资增速存在适度回落的较大可能性，而居民终端消费则可能获得更多政策面的倾斜。另一方面，鉴于我国当前经济中信贷泡沫、资产价格有泡沫化趋势、未来存在潜在通胀压力的矛盾比较突出，因此，我们预计未来3-6 个月的时间内，货币政策不太可能重现前期的超宽松状态。可能使得未来A 股市场走势表现超过预期的因素主要在以下三个方面。一是海外主要经济体复苏进程有可能超过预期；二是海外股票市场反弹行情的幅度存在超预期的可能性；三是我国政策微调的幅度存在好于市场预期的可能性。从宏观经济、货币政策与资金供给面角度看，我们认为A 股尚缺乏“自上而下”的大的投资机会，并建议重点关注“自下而上”的结构性投资机会。相对看好，一是电子、纺织化纤、部分轻工行业经历行业景气拐点可能带来的投资机会；二是后固定资产投资阶段相对看好汽车与旅游等可选消费品；三是高速公路板块、白色家电与医药等防御性品种。

*沪深300 成分股半年报_投资快报

    截至8 月31 日，A 股半年报信息披露工作完毕。根据Wind 资讯统计数据显示，（1）沪深300 指数成份公司今年上半年合计实现营业总收入约为40263.5 亿元，同比增幅为-10.9%，其中第二季度合计实现营业总收入约为21870.9 亿元，同比增幅为-9.8%；（2）今年上半年营业总成本约为28614.2 亿元，同比增幅为-13.8%，其中第二季度营业总成本约为15841.3 亿元，同比增幅为-13.3%；（3）今年上半年三项费用总计约为4882.4亿元，同比增幅为5.5%，其中第二季度三项费用总计约为2585.9 亿元，同比增幅为9.3%；（4）今年上半年三项资产价格波动损益项目实现收益合计约为686.0 亿元，同比增幅为308.1%，其中第二季度三项资产价格波动损益项目实现收益合计约为470.0 亿元，同比增幅为379.3%；（5）上半年合计实现税前利润约为5977.0 亿元，同比增幅为-11.6%，其中第二季度合计实现税前利润约为3383.4 亿元，同比增幅为-1.6%；（6）上半年合计实现归属母公司股东的净利润约为4430.6 亿元，同比增幅为-12.9%，其中第二季度合计实现归属母公司股东的净利润约为2519.3 亿元，同比增幅为-2.8%。

*PMI 跟踪_宏观快报

    2009 年8 月份PMI 指数为54%，本月上升幅度高于7 月份，预示8 月份工业增加值增速提升。需求方面：内需重拾升势，外需平稳增长。经历了短暂的停滞后，PMI 新订单指数升势再启，表明总需求依然处于扩张状态，内需上升幅度加大。8 月份新出口订单指数为52.1%，本月与上月持平显示出口的回升并非一马平川。购进价格指数上升幅度更大，这将压缩企业利润空间。需求上升幅度明显低于购进价格指数上升幅度，企业利润改善的势头将受影响。

*纺织服装行业_跟踪报告

    表面上，上半年纺织子业的主业经营状况好于服装子业，如营业利润和净利润的增速等均为正数，和历史相比有不平常的表现。通过具体数据分析，我们认为，纺织子行业净利润上升除了投资收益贡献之外，部分公司资产重组或者资产注入的因素也非常重要，也在一定程度上主导了这个变化。总体而言，并非纺织子行业的主业经营发生了质的飞跃。而服装子行业净利润的下滑主要还是投资收益下滑所带来的，其中一点比较重要的是雅戈尔房地产业务的结算时点的影
响，公司上半年结算的楼盘档次较低毛利率较低，而高毛利率的楼盘结算多数集中在下半年。行业盈利趋势向好。上半年，纺织服装行业毛利率、主营业务利润率和净利润率分别为20.42%、8.81%、8.29%，均较2008 年年底有所提升。从分行业角度去看，纺织子行业的盈利有一定的提高，但其原因和上文分析的基本一样，均因为部分公司资产注入带来了盈利的改善。而服装子行业的盈利略改善幅度更胜一筹。采用扣除非经常性损益后的净利润/营业收入这个指标去分析，我们发现，整个板块的趋势处于改善当中，其中服装板块该指标还达到了7.07%，创下历史新高。品牌服装公司具有防御功能。我们在8 月3 日的纺织服装8 月份月报中曾经提及，中报业绩后品牌服装表现可能会更好。我们发现，8 月份国内的几个品牌服装公司表现良好，尤其是七匹狼，在市场大跌时候它们基本成了防御性品种，跌幅相对较小。我们相对看好在国内零售总体平稳的情况下的品牌服装的业绩增长。暂时维持报喜鸟、七匹狼和雅戈尔“买入”评级。关注下半年的出口回暖（起码是最坏时刻已经过去）。我们期待海外经济由美国引擎带动走出低迷，而第一季度美国经济和消费支出初步露出了复苏的苗头。7 月份中国纺织服装出口环比增长21.47%。其中纺织增长了6%，服装增长了30.67%，连续两个月环比增速实现正增长。行业策略——品牌+出口。自下半年以来，我们一直认为品牌服装企业价值相对低估，在整个纺织板块以及整个A 股市场中涨幅相对落后，存在补涨的要求，也对国内消费增速有回稳的判断，所以依然维持对服装子行业“增持”的评级，其中给予报喜鸟、七匹狼和雅戈尔“买入”评级。我们在7 月份和8 月份月报中已经指出行业逐渐远离严寒，目前处于等待回暖或者复苏阶段，认为未来可以关注出口类公司，如鲁泰A，中银绒业、金飞达、孚日股份、大杨创世和宜华木业等。但同时，经过我们的观察，众多纺织服装出口企业的弹性不大，因为在环境非常糟糕的时候它们的订单是不错甚至有些是满的，所以到了出口复苏的时候它们量增加的幅度或者可能性并不大，同时订单单价也没有反弹。所以我们近期选择了宜华木业作为一个出口复苏的投资标的。调研回顾。我们于8 月初调研了宜华木业。公司98%的产品出口美国（占出口的90%）、欧洲和澳洲等地，是典型的出口导向型企业。简单理由：美国楼市回暖带动中国家具出口，公司出口订单回暖、出口退税上调和原木价格下跌20%带来公司经营成本下降、汇兑损失和利息支出减少带来财务费用大大降低。我们预测公司2009-2011 年每股收益分别为0.28（中报已经0.15 元，全年有望超过0.3 元）、0.41 和0.46 元。我们认为目前出口处于回暖阶段，出口企业处于景气周期的底部位置，未来将在经济回暖出口回暖的带动下逐渐走出低谷，维持“买入”评级。

*化工周刊_跟踪报告

　　一周关注：9 月或成炼油企业今年盈利低点。虽然9 月份不调价将使得国内炼油企业出现行业亏损，但我们认为这只是暂时现象。即使本月不调整成品油价格，10 月份如果国际原油价格仍维持在目前70 美元/桶，甚至更高，那么国内成品油价格在10 月初上调的可能性将相当大。成品油价格的适时调整将保证去年底推出的成品油价税费改革方案得到有效落实。我们预计第四季度国内炼油行业的盈利能力有望恢复至上半年的正常水平。WTI 原油价格上周五收于72.74USD/barrel，单周累计下跌了0.75%；Brent 原油价格收于72.84USD/barrel，上周累计下跌了1.51%，国际天然气上周下跌了10.07%，石脑油价格单周上涨了1.07%，乙烯价格没有变化。化肥、农药：上周，尿素、磷肥、钾肥、草甘膦价格保持稳定。两碱：上周，纯碱价格下跌了2.65%、乙炔法PVC 下跌了0.74%、乙烯法PVC 价格下跌了1.39%，烧碱价格下跌了2.59%，电石价格微涨了0.79%。化纤：上周，EG 价格下跌了0.81%，对二甲苯价格下跌4.63%，PTA 价格下跌了
2.55%，涤纶长丝切片微跌了0.55%，涤纶短纤价格下跌了1.57%，涤纶FDY 下跌了0.84%；纯MDI、PTMEG 价格保持稳定，氨纶40D 价格上涨了1.53%；锦纶原料CPL下跌了2.84%，锦纶切片价格微跌了0.50%，锦纶FDY 价格上涨了0.87%；粘胶短纤上涨了0.30%；粘胶长丝价格没有变化。聚氨酯：上周，TDI 价格上涨了1.82%、MDI 价格微涨了0.64%、BDO 价格上涨了1.71%。

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Posted: 2009-09-03 19:33 | [楼 主]
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